Indledning

Siden 1982 er målsætningen om en fast valutakurs den danske krone (DKK) i EU-sammenhæng stadig højere prioriteret. På denne baggrund kan der være grund til at spørge dels hvorvidt den traditionelle sprogbrug betegnelserne for typer af økonomisk passer til den nye situation, dels hvorvidt det traditionelle begrebsapparat stadig relevant. I det følgende er det især pengemængdebegreberne, vil komme i søgelyset.

Betragter man rentefastsættelse som pengepolitikkens har det været et dilemma, at renten dels har betydning for den indenlandske aktivitet gennem påvirkning af den samlede reale indenlandske efterspørgsel, betydning for kapitalimport og eksport dermed for (pengemængde og) valutamarkedet. de seneste år er udviklingen i retning af, at pengepolitikken (den korte rente) stort set fastlægges udelukkende med henblik på at gøre politikken om en fast valutakurs så troværdig som muligt, givet finanspolitikken de øvrige politikker sammenholdt den danske økonomis faktiske udvikling.

Naturligvis er man alt andet lige interesseret en lavere rente og et deraf følgende mindre rentespænd over for f.eks. den tyske Mark (DEM), i hvert fald når den indenlandske aktivitet lav. Men skulle der opstå afvejningsproblemer, resultatet på forhånd givet: pengepolitikkens er først og fremmest at understøtte Så længe det er tilfældet, man diskutere, om det overhovedet er hensigtsmæssigt at opretholde begge betegnelser. stedet kunne man anvende samlebetegneisen tegneisen»monetær politik«, ikke som en dårlige fra engelsk, men som udtryk for, at der i en situation, hvor man har fastlagt sin valutakurspolitik og udelukkende anvender pengepolitikken med henblik på at opfylde denne målsætning, i virkeligheden er tale om én - og kun én - form for økonomisk politik, den monetære politik.

Den liberalisering af de internationale kapitalbevægelser, er en af forudsætningerne for denne udvikling, foregik her i landet ikke mindst i 1980'erne. I 1983 blev der således generel til at købe udenlandske børsnoterede og - nogle måneder senere - udenlandske børsnoterede aktier. Hermed var restriktionerne for udenlandske porteføljeinvesteringer set ophævet. Denne politik fra Nationalbankens side var i god overensstemmelse Schluter-regeringens politik fra efteråret 982, hvor en fast valutakurs, en lav nominel og en lav inflationstakt blev centrale

I 1985-86 forsøgtes en nyorientering af pengepolitikkens indretning, der var lige så interessant,som blev kortvarig. I Nationalbankensberetning 1985 (p. 48) blev nyordningenbeskrevet. konsekvens var, at »pengeinstitutternei til tidligere normalt(vil et nettotilgodehavende i Nationalbanken«.Selv citatet stammer fra en sammenfatning med kursiv, blev denne politik ikke for alvor ført ud i livet. Betalingsbalanceunderskuddeti 986, suppleret af en betydelig kapitaleksport, var formentlig for voldsomt til, at man ville fastholde de nye signaler med deraffølgende for renteudviklingen.I kan man så altid fundere over, om det ville have bidraget til at tage toppen af

opsvinget i 1986-87, hvis man havde fastholdt
de i 1985 fastlagte retningslinier.

Valutakurserne

I første halvdel af 1960'erne opfattede man finans- og pengepolitikken som de to centrale former for økonomisk politik, der kunne supplere evt. erstatte - hinanden med henblik på at styre den samlede indenlandske efterspørgsel. lå fast. Indkomstpolitik førte man i 1962/63, men hvad man egentlig skulle forstå ved begrebet, var det svært at blive enige om, især hvis man vælger det udgangspunkt, som ligger til grund for denne kommentar, nemlig at forskellige former for økonomisk politik bedst karakteriseres gennem de instrumenter, betjener sig af.

Frem til 1967 lå valutakursen fast i forhold til såvel det engelske pund, GBP, som US-dollars, Siden 1949 havde USD kursen været Den faste kurs på GBP havde været 19,36 helt siden 1943.

I november 1967 devalueredes GBP med knap 15 pct. i forhold til USD. Dette var starten på et begivenhedsforløb, der i dag er ukendt for de fleste yngre økonomer. Det er beklageligt, ikke blot fordi resultatet i Danmark blev det utraditionelle, at vi gik halvvejs med, men også fordi enden på forløbet blev, at »det røde kabinet« afløst af en VKR regering først i 1968. Hvilket illustrerer, at valutakurser skal man ikke spøge med. Ultimo 1967 var kurserne USD og GBP hhv. 7,50 og 18,00.

Devalueringen af GBP i 1967 var indledningen en overgangsperiode, der varede frem til 1973. På dette tidspunkt blev dollarens rolle som global nøglevaluta definitivt opgivet. Samtidig havde den danske krone ændret forankringspunkt GBP til DEM eller til den vesteuropæiske »Slange«, hvori Danmark indtrådte 1972. Dette var indledningen til en übrudt deltagelse i det vesteuropæiske valutasamarbejde, 1979 med EMS'en som etikette. det ikke indebar en fast kurs på DEM kan illustreres ved, at Mark-kursen i 1968 var knap 200, mens den i dag er det dobbelte, jfr. tabel 1. Tabellen skitserer udviklingen i kursen på nogle vigtige fremmede valutaer, herunder den svenske krone SEK, anført med 5-års intervaller.

Desuden er i sidste kolonne anført den effektive der jo er defineret som et vejet gennemsnit af kurserne på vore vigtigste handelspartneres valutaer med vægte bestemt af de forskellige landes betydning for den danske Teknisk præsenteres den effektive kronekurs traditionelt som den pris, udlændige skal betale for kronen. Mens en svagere krone indebærer højere kurser på de enkelte fremmede valutaer, afspejler den sig derfor i en lavere effektiv kronekurs. Tallene for den effektive kronekurs i 1970 og 1975 stammer fra arbejdspapirer fra Nationalbanken fra foråret 1984.

Mens kurserne på de enkelte valutaer svinger meget, er den effektive kronekurs ret stabil. Det markante fald i kronens værdi i første halvdel af 1980'erne afspejler bl.a. den højere pris på USD, der hermed bidrog til at lette overgangen til politikken med faste valutakurser EF-sammenhæng) som mål.

Med frie internationale kapitalbevægelser blev pengepolitikken i stadig højere grad et middel med den primære målsætning at støtte troværdigheden af den danske krones internationaleværdi EMS'en, herunder over for DEM. Denne prioritering blev særlig klar underEMS'ens i 1992, og ikke mindst i eftersommeren 1993, jfr. Nationalbankensberetning dette år. Som det fremgåraf 3, understregede statsministeren, at »målsætningen for den danske valutakurspolitikvil den nye situation være at fastholde en

stabil valutakurs knyttet til de hidtidige kernelandei Denne erklæring må ses på baggrundaf af udsvingsmarginen i EFs valutasamarbejde til »midlertidigt« at udgøre +/- 15 pct., hvad der ifølge nationalbankdirektørcn(bilag betød, at »vor valutakurspolitik for første gang i2l år er uden det sikkerhedsnet,som støtte os i nødsituationer«. At der faktisk var tale om en ændret prioritering kommer måske endnu tydeligere frem side 18 i 1993-beretningen, hvor det om begivenhedernei 1993 hedder: »Centralbankerne valgte til markedernes overraskelse (min kursivering)at at udnytte den nye båndbreddetil at få nedbragt pengemarkedsrenterne,... søgte i stedet at stabilisere valutakurserne«.At så sent som i august 1993 blev overraskede over opprioriteringenaf kan sikkert samtidig tages som udtryk for, at det sidste ord næppe er sagt i denne sag. I slutningen af dennekommentar der blive gjort nogle bemærkningerherom.

Men udviklingen m.h.t. valutakursmålsætning med de frie internationale kapitalbevægelser samtidig få betydning for den interesse, man kunne tillægge de klassiske Herom handler det følgende.

Kassediagram met

1 en anmeldelse af 2. udgave af Nyboe Andersen, og Windings Nationaløkonomi, (Ølgaard 1961), anvendte jeg p. 178 som udgangspunkt en diskussion af de forskellige pengebegreber det kassediagram, som her er gengivet i figur 1. Det drejer sig især om et pædagogisk De fem kasser rummer den globale økonomi; de fire (bortset fra Udlandet) altså den indenlandske. Heraf udgør Stat samt Nationalbank den offentlige mens Banker og Borgere udgør den private. Borgerne (incl. husholdninger, virksomheder og kommuner) har - ud over sedler, mønt og giro - (likvide) indlån i Bankerne summen af disse likvide tilgodehavender betegnedes den sekundære (i dag: pengemængden).

Den primære pengeforsyning (den private sektors kasse) var defineret som den samlede private sektors likvide tilgodehavender hos Nationalbank, Stat og Udland. Komponenterne af noten til figuren. Det bemærkes bl.a., at mønter og giroindeståender dengang var tilgodehavender hos Staten. Da der var afleveringspligt borgerne m.h.t. fremmed valuta, det naturligt, at der ikke gik en pil fra Borgerne til Udlandet. Bankernes tilgodehavende Udlandet var opgjort netto for deres korte valutagæld.

I kassediagrammet kan den samlede primære eller sekundære - pengeforsyning fastlægges summen af alle de komponenter, som (repræsenteret ved vandrette linier) skærer lodrette linie, der repræsenterer hvert af de to pengeforsyningsbegreber. Omvendt vil fordringer - eller betalinger - som udelukkende mellem kasser til højre (eller venstre) for en af de lodrette linier, overhovedet ikke øve indflydelse på det pågældende pengeforsyningsbegreb.

Til denne beskrivelse kan der - idet vi stadigbefinder på det rent tekniske plan - være grund til at knytte tre kommentarer. For det første er det vigtigt at gøre sig klart, om de forskelligebegreber opgjort brutto eller netto, som det var tilfældet for bankernes valutatilgodehavender.I forbindelse skal der erindresom,

dresom,at beskrivelsen i hvert fald forudsætter,at med modsvarende gæld. hvor såvel kreditor som debitor befinder sig i samme kasse eller på samme side af den relevante lodrette linie, implicit må forudsættesat nettet ud. For så vidt er der altså tale om nettoopgørelser. løvrigt er der naturligvis intet i vejen for, at nogle begreber opgøres brutto og andre netto, blot man gør sig opgørelsesmådenklar.

For det andet må man ikke glemme, at likviditeten ikke kun består af penge (likvide men også af kreditmuligheder (trækningsmuligheder). Disse er vanskelige at kvantificere og er derfor som regel heller ikke medregnet i opgørelserne. Måske kan de også betegnes som mindre sikre i situationer, hvor den potentielle kreditor kan tænkes at opsige kreditterne. Men principielt kunne man f.eks. medregne belånbare aktiver i pengemængden ud fra det anførte brede syn på, hvad begrebet likviditet indebærer.

For det tredie - og som det vigtigste supplement kan kassediagrammet ikke blot anvendes at illustrere komponenterne i de forskellige jfr. pilene i figuren. danner også udgangspunkt for en analyse af, hvilke forhold der påvirker pengeforsyningen (primær eller sekundær). Det må nemlig dreje sig om nettoudbetalinger fra de sektorer, der befinder sig til højre for den lodrette streg, der beskriver det pågældende pengeforsyningsbegreb. Den primære pengeforsyning herefter blive påvirket i positiv retning af

(a) Forøgelse af Nationalbankens obligationsbeholdning
af dens udlån (til Bankerne).

(b) Statens nettofinansieringsbehov plus afdrag på indenlandsk gæld med fradrag af statens indenlandske obligationssalg (indenlandsk

(c) Overskud på betalingsbalancens løbende
plus den private kapitalimport (låntagning
udlandet).

En forøgelse af den sekundære pengeforsyning
være forårsaget af øgede udlån fra
(incl. øget obligationsbeholdning i) de private
banker samt af de faktorer, der påvirker den
primære pengeforsyning (med fradrag af Nationalbankens
til Bankerne).

Det vil føre for vidt - og næppe bidrage væsentligt til fremstillingens relevans - at uddybe sammenfatning. Evt. interesserede til min gennemgang af problemerne i Ølgaard (1979), især appendix til kap. 8, pp. 147-155, hvor fremstillingen afspejler midt i 1970'erne. Men et par supplerende kommentarer kan der dog være til at anføre.

For det første kan tabellerne i princippet altid opstilles på basis af tallene »oppefra« eller Ser man eksempelvis på påvirkningen pengemængden fra udlandet, kan man enten tage udgangspunkt i saldoen på betalingsbalancens løbende poster og herefter inddrage de relevante kapitalposter. Eller man kan, som nationalbanken, starte »nedefra« med udgangspunkt i ændringen i den internationale likviditet. I teorien skulle resultatet naturligvis blive det samme, men i praksis vil problemerne tilvejebringelse af tallene ofte tage sig noget forskelligt ud.

Endelig er der vide muligheder for at gøre begreberne mere forfinende, men med den konsekvens at antallet af faktorer til forklaring af ændringer i det pågældende pengebegreb nødvendigvis må forøges.

Tallenes tale

Den sekundære pengeforsyning, pengemængden, stort set været defineret på samme i hele perioden. Mindre ændringer har bl.a. vedrørt udelukkelse af særlig illikvide bankindlån (præmierede indlånsformer m.v.) og inddragelse af borgernes beholdning af likvide på staten (statsgældsbeviser). Konsekvenserne heraf for tallene har dog været og antallet af faktorer til forklaring ændringer i pengemængden er samtidig forøget, jfr. ovenfor. Gennem de seneste årtier har pengemængden været af en størrelsesorden svarende til halvdelen af BNP, men med ganske markante udsving i perioder.

På baggrund af de ovenfor anførte generellebetragtninger det en nærliggende hypotese,at som her defineret i virkeligheden ikke er velegnet som udgangspunktfor

punktforanalyser, især fordi det lider af den svaghed, at det ikke inddrager borgernes likvidetilgodehavender Udlandet - og da slet ikke deres kreditmuligheder i Udlandet. Med de institutionelleændringer, er sket, er det ikke tilfredsstillende at opretholde et uændret pengebegreb.Med internationale kapitalbevægelserkan - især med en erklæret og troværdigpolitik en fast forankring af kursen på den danske krone - i det hele taget sættes et stort spørgsmålstegn ved, hvilken glæde man egentlig har aftal for udviklingen i den danske pengemængde, som dette begreb nu stort set uændret har været defineret i årtier. Hvilken betydning kan det f.eks. tillægges, at pengemængdeni af 1994 faldt fra godt 415 til knap 395 mia.kr. til trods for, at BNP fra 1993 til 1994 steg fra knap 875 til knap 930 mia.kr.?

Har de frie internationale kapitalbevægelser således været et problem for den sekundære pengeforsyning, altså et pengemængdebegreb, som udelukkende vedrører danske likvide fordringer, de været aldeles dødbringende for den primære pengeforsyning, »den private sektors »the monetary base«, eller hvad man nu kalder barnet. Det er så meget desto mere bemærkelsesværdigt, som det ofte var dette begreb, der stod i centrum for pengeteoretiske for et par årtier siden. Men nu har begrebet forladt de danske statistiske jagtmarker. Tal for den primære likviditet optrådte gang i Nationalbankens beretning for 1990 - og i Statistisk Tiårsoversigt 1991. Baggrunden herfor var klar: Den primære pengeforsyning fået en tilbøjelighed til at blive negativ - og det er i modstrid med, hvad man normalt forudsætter i teoretiske overvejelser.

Fænomenet illustreres af tabel 2, der er hentet fra Statistisk Tiårsoversigt 1991. Som det fremgår, vedrører den perioden ultimo 1980-1990. Forud for denne periode var den primære pengeforsyning steget fra omkring 10 mia.kr. i 1970, til den ultimo 1979 nåede godt 20 mia.kr. Ultimo 1980 var den 19.1 mia.kr., jfr. tabel 2.

Som det fremgår af tabellen, var det især Bankernes nettofordringer på udlandet og indestående Nationalbanken, der gav anledning til problemer. I lyset af den ovenfor omtalte liberalisering beraliseringaf de internationale kapitalbevægelser, i praksis havde form af en proces over tid, kan det ikke overraske, at Bankerne fik en negativ nettostilling over for udlandet. Det skal dog tilføjes, at nettostillingen i de foregående år havde være positiv. Til gengæld forøgedes nettogælden hastigt de følgende år, hvad der var medvirkende til, at den primære pengeforsyning ultimo 1984 var nået ned på 5.3 mia.kr. Den gordiske knude løstes, som det fremgår af tabellen, ved simpelthen fra og med 1985 at fjerne de udenlandske nettofordringer som en komponent i den primære pengeforsyning. løsning var selvsagt principielt utilfredsstillende, idet den indebar, at de ovenfor sammenhænge mellem på den ene side de faktorer, der påvirker den primære pengeforsyning, på den anden side udviklingen i pengeforsyningen, ikke længere kunne opretholdes.

Med den ovenfor omtalte nye pengepolitiskestrategi 1985 måtte man dog herefter i det mindste regne med, at den primære pengeforsyningville positiv. Men som nævnt brød strategien sammen allerede i det følgende år i forbindelse med den turbulens omkring den danske betalingsbalance, der kendetegnedeåret. de frie internationale kapitalbevægelservar heller ingen grund til at forventeen udvikling i bankernes indeståendei

endeiNationalbanken, og begrebet »Den primærepengeforsyning« mistet sin mening.Nationalbanken allerede fra 1984 til 1985 tilpasset sin definition af den primære pengeforsyning, men således at man samtidig i sine publikationer ændrede de bagudrettedc tidsserier i overensstemmelse hermed. I 1991 indstillede man helt offentliggørelsen aftal for den primære pengeforsyning. Man må håbe, at begrebet også forsvinder fra de teoretiske fremstillinger omkring små, åbne økonomier, og at det her får følgeskab af kreditmultiplikatoren,der i så fald helt har mistet sin mening, idet den knytter forbindelse mellem (ændringeri) primære og den sekundære pengeforsyning.

I det hele taget kan man måske vove den påstand, at en kvantitativ analyse af monetære aggregater for små, åbne økonomier er blevet mere og mere problematisk under de stadigt mere liberale forhold - og samtidig mindre og mindre interessant som analyseområde for generelle uden for specialisternes At det er blevet stadig mere kompliceret analysere tallene skyldes bl.a., at bankerne i dag har forretninger med både indlændinge udlændinge, i DKK og i fremmed valuta og med en række helt nye produkter. Lettere bliver det ikke af, at man i betalingsbalancestatistikken og med 1987 flyttede pengeinstitutternes fra »Monetære institutioner« og til »Private virksomheder« på betalingsbalancens kapitalposter. Samtidig er de private bankers udlandsstilling blevet ekskluderet Danmarks internationale likviditet, jo nu kun refererer til Nationalbanken.

Imidlertid afspejler problemerne for producenterne statistik blot de stadig mere liberale forhold, der - i hvert fald m.h.t. den finansielle statistik - samtidig indebærer, at interessen for tallene er svindende.

Afslutning, bl.a. om ØMUen

Tænker man sig den beskrevne udvikling fortsat i de kommende år. er det nærliggende, at man havner i ØMUens tredie fase, altså i en egentlig valutaunion. De indbyrdes valutakurser deltagerlandene fastlåses »uigenkaldeligt« første omgang; senere omveksles de nationale valutaer til en fælles mønt. Hermed meder de enkelte deltagerlande pr. definition afskåret fra at bruge valutakursinstrumentet, og lykkes hele operationen, vil der også være meget begrænsede muligheder for. at der imellem enkelte deltagerlande kan eksistere renteforskelle. bliver med andre ord ingen mulighed for, at de enkelte deltagerlande kan føre monetær politik. Samtidig vil interessen for pengemængdebegreber og andre monetære aggregater for de enkelte deltagerlande være begrænsede. Hvem interesserer sig i dag for pengemængden på Fyn?

Hvis hele operationen lykkes, vil det betyde noget i retning af en revolution, ikke mindst på noget længere sigt. Som det fremgik af tabel 1, har valutakurserne siden 1960 vist meget betydelige Mellem ØMUens deltagerlande vil sådanne afvigelser ikke kunne forekomme i fremtiden. Til gengæld vil f.eks. den danske effektive kronekurs meget vel kunne mere end hidtil, idet ECUen (eller hvad den fælles mønt måtte komme til at hedde) vil kunne svinge over for de valutaer, der står uden for samarbejdet.

Det ser ud til at være den danske regerings holdning, at spørgsmålet om dansk deltagelse i ØMUens tredie fase ikke skal være noget hovedpunkt den danske debat forud for regeringskonferencen 1996. Men det udelukker jo ikke overvejelser om, hvorvidt en iværksættelse ØMUens tredie fase vil være ønskelig og mulig, set i et internationalt perspektiv - herunder mindst i et fransk og et tysk.

Som bekendt kan der anføres utallige argumenter det ønskelige i en valutaunion. Det gælder lige fra de helt underlødige om besparelserne turister, der veksler hele deres kontantbeholdning, hver gang de passerer en landegrænse (også søm er jo dyrere, hvis man køber dem stykvis). Det mest seriøse argument for ØMUens tredie fase er vel, at man hermed fjerner usikkerheden m.h.t. de indbyrdes fremtidige ikke mindst hvor det er store det drejer sig om. .

Problemet er blot, at det for at sikre valutaunionenstroværdighed nødvendigt, at finanspolitikkenog økonomiske politikkeri enkelte lande koordineres, således at man bl.a. sikrer, at inflationstakten og renten er ens i landene. Dette skal ikke blot være tilfældetunder

detunderen opgangskonjunktur i indkøringsfasen;det være gældende både i lyst og nød - og uanset forskelle i ledighedsprocenter etc.

Det er naivt at argumentere, at hvis konvergenskriterierne sig at være for restriktive, kan man blot lempe på dem. For der vil være et grundlæggende trade-off problem - eller et afvejningsproblem, man vil. Jo mindre håndfaste er m.h.t. at holde indbyrdes justits (altså at afgive økonomiskpolitisk jo større er risikoen for, at de internationale kapitalmarkeder vil betragte som utroværdig, hvorfor de vil spekulere imod mønsteret af »uigenkaldeligt valutakurser. Dette vil særlig let kunne ske i det første trin af tredie fase, inden man har afskaffet de nationale betalingsmidler. Og denne afskaffelse (eller ombytning) vil nødvendigvis kræve et længere åremål. Hvis der i denne periode kommer et spekulativt pres mod (nogle af) deltagerlandenes valutaer, vil man i så fald kunne og være parate til at forsvare indbyrdes valutakurser - også uanset prisen?

En lang række andre spørgsmål trænger sig på, herunder deltagerlandenes stilling over for de øvrige EU-lande. Selv i bedste fald vil ØMUen i sin tredie fase vel kun kunne få et encifret antal deltagere i en overskuelig fremtid. EU-lande vil sikkert føle sig kaldede, igen: jo flere, der bliver udvalgte, jo vanskeligere bliver det at bevare den fælles troværdighed for omverdenen og de finansielle

Endelig kan der være grund til at fremhæve et af elementerne i begivenhedsforløbet i juliaugust jfr. ovenfor, som de fleste tilsyneladende har fortrængt. På det seneste er det flere gange blevet fremhævet fra ØMUentusiasternes jfr. f.eks. Finansrådet (1995) p. 24, at »forøgelsen af båndbredden har gjort EMS mindre sårbar overfor valutaspekulation«. kan der måske være noget om under (relativt) rolige forhold, men betragtningen ikke stå alene. Man må samtidig - og ikke fortrænge - at »vor valutakurspolitik første gang i2l år er uden sikkerhedsnet«, Erik Hoffmeyers udtalelse ovenfor.

På denne baggrund kan man have den bekymring relation til ØMUens tredie fase - især hvis man hører til dem, der tror, at det i bedste fald vil vare meget længe, inden den bliver virkelighed - at hvis ØMU-planernes ikrafttræden udsættes i det uendelige, vil det samme komme til at gælde m.h.t. overvejelser vedr. det sikkerhedsnet, som forsvandt, da udsvingsmarginerne Ganske vist har disse problemer ikke været akutte på det seneste, sikkerhedsnet savner man jo netop først for alvor, når ulykkerne er ude.

For nogle år siden kunne man fra politisk side fremhæve, at den danske kronekurs ville blive forsvaret til Bundesbanks sidste DEM Det kan man ikke mere. Det er jo altid debitorerne, er i nød i nødens stund - og kreditorerne, i sidste instans bestemmer. Det har resulteret i, at sikkerhedsnettet er forsvundet. Hvor længe kan vi (danskerne) leve med det? - og hvor længe kan EU?

Litteratur

Finansrådet. 1995. Danmark og den Økonomiske og
Monetære Union. København.

Johansen, Hans Chr. 1985. Dansk økonomisk statistik
Gyldendals Danmarkshistorie
bind 9. København.

Ølgaard, Anders. 1961. En klassiker i konfirmationsalderen.
Tidsskrift,
bind 99,pp.173-185.

Ølgaard, Anders. 1979. The Danish Economy. EEC
Economic and Financial Series no. 14. Brussels.