Resumé

SUMMARY: The incentive effects oj the recent reforms of Danish capital income taxation are estimated by calculating the impact of reforms on costs of capital net returns to savings and marginal effective tax rates on income from corporate capital. It is found that the tax reforms have greatly reduced marginal effective tax rates, as a net result of a marked increase in investment incentives coupled with some decrease in savings incentives. Some progress towards greater tax neutrality has also been made, although the sensitivity of effective tax rates to fluctuations in inflation real interest rates has actually increased. Explanations for these findings are offered.

1. Indledning

I løbet af 1980'erne har reformer af indkomstbeskatningen og i særdeleshed af kapitalafkastbeskatningen et næsten epidemisk omfang i de vestlige lande. Et meget stort antal OECD-lande har gennemført eller overvejer at gennemføre væsentlige ændringer i indkomstskattereglerne, jvf. Hagemann et al. (1987).

En væsentlig drivkraft i de udenlandske reformbestræbelser har været et ønske om at forbedre skatteincitamenterne til opsparing og investering og at mindske skattesystemets forvridende virkninger ved at skabe større neutralitet i beskatningen af forskellige former for kapitalafkast. Også i Danmark synes ønsket om større neutralitet i afkastbeskatningen både ud fra et effektivitetssynpunkt og ud fra et horisontalt lighedssynspunkt - at have været et vigtigt motiv bag de omfattende skattereformer, der er gennemført i løbet af firserne. Derudover har det øjensynligt været en fremtrædende målsætning at øge

---

Dette papir bygger videre på en artikel om »Reforms of Danish Capital Income Taxation in the 1980s« publiceret i Finnish Economics Papers, no. 1, 1988. Ved udarbejdelsen af begge papirer har jeg draget nytte af kommentarer og oplysninger fra en lang række kolleger og fagfolk. Jeg vil således gerne takke Claus Blendstrup, Esben Dalgaard, Peter Fobian, Jørgen Heltved, Flemming Dalby Jensen, Svend Gram Jensen, Karin Kristensen, Henrik Meldgaard, Peter Erling Nielsen, Helle Pallesen, Christen Sørensen, Terkel Terkelsen og Hans Wallind. Jeg er dog eneansvarlig for de fremførte synspunkter og for eventuelle tilbageværende og mangler.

incitamenterne til opsparing og investering og at gøre den effektive beskatning af kapitalafkast mindre følsom overfor udsving i inflationsraten. På denne baggrund søger nærværende artikel at vurdere, hvorledes de danske reformer har påvirket det disponible realafkast af forskellige former for opsparing og kapitalomkostningerne ved forskellige former for realinvestering, og disse skøn udnyttes til beregning af såkaldte effektive marginalskattesatser for forskellige opsparingsformer og aktivtyper. Formålet er dels at vurdere reformernes inflydelse på afkastbeskatningens generelle niveau og dels at undersøge,om om større neutralitet og mindre inflationsfølsomhed i den effektive marginalbeskatning er blevet realiseret.

Beregningerne bygger på en variant af en model, som er udviklet af King og Fullerton (1984), og som i dag anvendes i en lang række udenlandske finans- og skatteministerier såvel som i OECD. Modellen er selvsagt søgt tilpasset danske institutionelle forhold. Der indledes med en skitsering af beregningsmetoden. Dernæst omtales kort de skattereformer, er inddraget i beregningerne, og der redegøres for de vigtigste beregningsforudsætninger. er dermed sat for en præsentation og diskussion af beregningsresultaterne, papiret afrundes med en kort omtale af de begrænsninger, som beregninger denne type er underkastet. Pladsen tillader ikke en detaljeret redegørelse for beregningstekniske men interesserede læsere henvises til den nærmere dokumentation beregningsmodel og datagrundlag, som er givet i Sørensen (1988.b).

2. Den teoretiske ramme

I vore beregninger er opsparingsincitamentet simpelthen målt ved det disponible
realafkast af en krones ekstra opsparing (s), der for en almindelig investor i husholdningssektoren
givet ved

(1)

hvor r er realrenten før skat,/? er inflationsraten (således at r+p er den nominelle rente), m er investorens personlige marginale indkomstskattesats for renteindkomst, b er den skattepligtige andel af den effektive rente, og w er den effektive formuskattesats, der afhænger af, om investoren er over eller under formueskattegrænsen. I de situationer, hvor opsparingen kanaliseres via pensionskasser og livsforsikringsselskaber eller via fonde og foreninger, er formlerne for det disponible realafkast mere komplicerede end ligning (1), idet der må tages hensyn til de særlige skatteregler, der gælder for disse sektorer. relevante formler er beskrevet i Sørensen (1988.b).

Investeringsincitamentet er målt ved »kapitalomkostningen«, defineret som det realafkastfør som en realinvestering mindst skal give for at være profitabel. Kapitalomkostningenberegnes overensstemmelse med King og Fullerton ud fra et neoklassisk oplæg, der abstraherer fra usikkerhed. Estimatet for kapitalomkostningen angiver saledes(i

des(ibedste fald) det risikokorrigerede marginalafkast før skat, som kapitalen vil give i en
langsigtsligevægt. Under de nævnte forudsætninger viser King og Fullerton (1984, pp. 18-19),at
(c) er givet ved formlen

(2)

hvor / er virksomhedsskattesatsen (selskabsskattesatsen hvis der er tale om et selskab), ,4 er nutidsværdien af de skattemæssige afskrivninger plus eventuelle investeringstilskud, a er virksomhedens nominelle diskonteringsrate, p er inflationsraten, og d er kapitalgodets »sande« økonomiske afskrivningsrate.

Vore beregninger fokuserer på realinvesteringer i selskabssektoren. Aktieselskaberne kan vælge mellem at finansiere deres investeringer ved lån, ved nyemission af aktier, eller ved henlagte overskud. I tilfælde af lånefinansiering er den relevante diskonteringsrate a i ligning (2) simpelthen lig med selskabets lånerente efter skat, idet ethvert afkast efter selskabsskat, som ligger ud over denne diskonteringsrate, vil repræsentere en ren nettogevinst aktionærerne. Ved egenkapitalfinansierede investeringer er det antaget, at selskaberne anvender en diskonteringsrate a, der sikrer den gennemsnitlige aktionær det samme disponible realafkast, som han ville kunne opnå ved passiv placering af sine midler kapitalmarkedet. Denne diskonteringsrate for den »gennemsnitlige« aktionær er beregnet som et vejet gennemsnit af diskonteringsraterne for almindelige husholdningsinvestorer, livsforsikringsselskaber og pensionskasser, og for fonde og foreninger, hvor vægtene afspejler et skøn over de tre investorgruppers relative betydning for selskabernes egenkapitalfinansiering. Når finansieringen sker ved aktieudstedelse, antages reale aktieafkast at fremkomme i form af aktieudbytte, og denne finansieringsform derfor andre skattemæssige konsekvenser end finansiering ved henlagte overskud, hvor hele afkastet til aktionærerne tager form af aktiekursgevinster. De beregnede tager naturligvis hensyn til disse forhold.

Som nævnt angiver kapitalomkostningen c det realafkast før skat (men efter økonomiskeafskrivninger), opnås af den marginale investering, mens opsparingsafskastet 5 udtrykker det disponible realafkast til den formueejer, der i sidste instans finansierer investeringen. »Skattekilen« (c-s) angiver således den samlede skat af den marginale investering, som opkræves hos såvel virksomheder som investorer. Denne skattekile kan opfattes som en marginal effektiv formueskattesats, idet den udtrykker den samlede skattebelastning målt i forhold til det ekstra investerede beløb på 1 krone. Ønsker man at udtrykke den effektive marginalbeskatning som en indkomstskattesats, kan man enten sætte skattebelastningen i forhold til afkastet før skat (c) eller i forhold til afkastet efter skat (s). Den første fremgangsmåde forekommer umiddelbart mest naturlig, hvis formåleter sammenligne de effektive skattesatser med skattelovgivningens formelle

satser, der jo også udtrykkes i procent af indkomsten før skat. De danske skatteregler er imidlertid i visse tilfælde så gunstige, at det krævede marginalafkast før skat (c) bliver tæt ved nul eller endog negativt. Når c går mod nul, kan den effektive marginalskattesats (c-s)/c selvsagt blive vilkårligt stor (numerisk), og selv meget små udsving i skattebelastningen(c-s) give dramatiske udsving i skattesatsen. Når både skattekilen (c-s) og kapitalomkostningen (c) er negative, bliver den beregnede effektive marginalskattesats endvidere positiv, hvilket naturligvis er misvisende, da en negativ skattekile er udtryk for, at der på marginalen ydes et skattesubsidium til den pågældende investering. For at undgå disse problemer er det i nærværende studie valgt at sætte skattebelastningen i forhold til afkastet efter skat, der med de anvendte beregningsforudsætninger altid er positivt og signifikant større end nul. Med andre ord definerer vi nedenfor den effektive marginalskattesats(m)

(3)

Den således beregnede skattesats kan naturligvis ikke direkte sammenlignes med skattelovens formelle sats. Er den beregnede værdi af m f.eks. 100%, betyder det, at realafkastet før skat deles ligeligt mellem skattevæsenet og kapitalejerne, således at den effektive marginalskat af afkastet/ør skat er 50%. Tilsvarende betyder værdier af m under (over) 100%, at den effektive marginalbeskatning er mildere (hårdere) end de 50% af førskat som typisk tilstræbes af den aktuelle skattelovgivning. Generelt gælder, at den effektive marginalskat af afkastet^ skat (M) kan findes af ligningen m=M/(l-

I Sørensen (1988.b) diskuteres sammenhængen mellem de overfor definerede begreber og de fra velfærdsteorien kendte økonomiske effektivitetskriterier. Som hovedregel vil store variationer i kapitalomkostninger og opsparingsafkast og høje positive eller negative af de effektive marginalskattesatser være en indikation af, at skattesystemet medfører store forvridninger på kapitalmarkedet. Det må dog erindres, at det kan være berettiget at acceptere forvridninger på ét delmarked i økonomien, hvis man derved kan mindske allerede eksisterende forvridninger på andre delmarkeder, jvf. f.eks. analysen i Sørensen (1988.C).

Efter denne skitsering af den teoretiske analyseramme skal der nu redegøres nærmere
for beregningsgrundlaget.

3. Firsernes reformer af afkastbeskatningen

I tabel 1 og 2 gives en skematisk oversigt over de ændringer af afkastbeskatningen, som er inddraget i beregningerne. Af pladshensyn er de særlige regler for beskatning af personligt virksomheder ikke omtalt, men interesserede læsere kan finde sammenlignelige for denne sektor i Sørensen (1988.b).

Vore beregninger søger at sammenligne situationen i 1980 med den situation, som vil være gældende efter udløbet af samtlige overgangsordninger i forbindelse med de skattereformer, der er blevet vedtaget i perioden 1980-86. Det er altså denne hypotetiske »post-reform« tilstand, der er beskrevet i rubrikkerne til højre i tabel 1 og 21.2¹.

Som det fremgår af tabel 1, er der i løbet af firserne gennemført væsentlige ændringer i reglerne for beskatningen af selskabsindkomst i Danmark. Selskabsskatteprocenten er hævet fra 40 til 50%, der er indført adgang til indeksering af virksomhedernes skattemæssigeafskrivningsgrundlag,den henlæggelsesperiode før anvendelse af midler henlagt til investeringsfond er afkortet fra 12 til 6 år, realkreditinstitutternes kontantlån er

---

1. I sin nuværende udformning vil »overgangsordningen« for store positive nettokapitalindkomster i realiteten have uendelig varighed, som blandt andre Matthiessen (1986) har gjort opmærksom på. Vore beregninger forudsætter imidlertid, at ordningen på et tidspunkt vil blive justeret, så den bliver forenelig med den hyppigt proklamerede målsætning om en tilnærmelsesvis proportional beskatning af kapitalindkomst.

blevet afskaffet, hvilket har betydet en (mindre) udhuling af virksomhedernes rentefradragsretvedrealkreditfinansierede og beskatningen af aktiekursgevinster for almindelige mindretalsaktionærer er blevet afskaffet, forudsat at aktierne først sælges efter en periode på mindst 3 år. Endelig er det som led i skattereformaftalen af 1985 besluttet,atdobbeltbeskatningen

tet,atdobbeltbeskatningenaf aktieudbytter skal elimineres senest fra 1990.1 betænkning nr. 1098 har flertallet i et sagkyndigt udvalg foreslået, at man realiserer denne målsætning ved at afskaffe den eksisterende delvise skattegodtgørelse til aktionærerne og i stedet indførerendefinitiv på 20%. Det forudsættes nedenfor, at politikerne vil vælge denne metode til opfyldelse af skattereformaftalens bestemmelse om udbyttebeskatningen.

Tabel 2 giver en oversigt over de vigtigste regler for beskatning af renter samt de særlige regler for beskatning af institutionelle investorers udbytteindtægter. På grundlag af selvangivelsesundersøgelsen den gennemsnitlige personlige marginalskattesats af renteindtægter 1980 anslået at have været omkring 56%, mens den efter skattereformerne skønnes at blive ca. 50%. På grund af tillægsskatten på 6% af summen af personlig indkomst positiv nettokapitalindkomst ud over 130.000 kr. kunne der umiddelbart være grund til at antage en gennemsnitlig marginalskat af renteindtægter på lidt over 50%, men den i 1986 vedtagne afgift på 20% af renter af »forbrugslån« bevirker, at marginalskatten af øgede renteindtægter i visse tilfælde bliver så lav som 30%. Det anførte gennemsnitsskøn 50% er derfor næppe for lavt sat.

Den i tabel 2 anførte effektive formueskattesats er beregnet som den formelle formueskattesats 2,2% multipliceret med den andel af de skattepligtige formuer, som lå over den formueskattefri bundgrænse i henholdsvis 1980 og 1986. Tabel 2 viser i øvrigt, at den i 1985 gennemførte kursgevinstordning har medført en væsentlig reduktion af den (skønsmæssige) af den effektive obligationsrente, der fremkommer som skattefri kursgevinst indebærer som hovedprincip, at realiserede kursgevinster på obligationer kun er skattefri, hvis obligationen på udstedelsestidspunktet har en pålydende rente på mindst 7/8 af den gennemsnitlige effektive obligationsrente i det foregående

Beskatningen af de institutionelle investorer er undergået drastiske forandringer siden 1980. Således er det løbende afkast af pensionsopsparing blevet pålagt en realrenteafgift, der i princippet indebærer en bortbeskatning af den del af institutionernes gennemsnitlige som overstiger 3,5% p.a. De realrenteafgiftspligtige investorer skal dog ikke betale afgift af afkastet af aktier og indeksobligationer.

De forskellige typer af fonde og foreninger var alle skattefri i 1980. Efter indførelsen af fondsbeskatningsloven i 1986 beskattes disse institutioner efter samme principper som selskaber, dog med skattefrihed for visse indtægtsarter og med en række særlige fradragsmuligheder.Især nye regler for beskatning af realkreditinstitutter er interessante: Hvis reserverne p.gr.a. uforudsete tab 0.1. skulle falde ned under det påbudte niveau på 5% af udlånsmassen, kan kreditforeningerne skattefrit henlægge deres renteindtægter, og deres reserver vil derfor vokse med en rate svarende til renten før skat, der typisk vil overstige væksten i udlånsmassen. Reserverne vil derfor automatisk stige op mod det krævede

niveau. Når dette niveau overskrides, vil renteindtægterne blive beskattet, og kreditforeningernesformue følgelig tendere at vokse med renten efter 50% skat. Denne disponiblerente typisk ligge under vækstraten i udlånene, hvorved reserverne igen presses ned mod 5%-grænsen. Som Møller (1987) har påpeget, bevirker skattereglerne således, at kreditforeningernes reserver i det lange løb næppe vil kunne øges ud over 5%-grænsen, d.v.s. afkastet af ekstra henlæggelser vil på langt sigt blive marginalbeskattet med 100%!

4. Beregningsforudsætninger

Det foregående afsnit har omtalt de skattepolitiske tiltag, hvis effekter på opsparings-og investeringsincitamenterne vi vil søge at vurdere. Inden beregningsresultaterne præsenteres, der i dette afsnit redegøres for nogle yderligere vigtige beregningsforudsætninger.

Som allerede antydet er aktieselskabernes kapitalomkostninger og effektive marginalskattesatser for tre alternative finansieringsformer, nemlig lån, nyemissioner og henlæggelser. Der foretages endvidere beregninger for investeringer i maskiner og driftsmidler såvel som for bygningsinvesteringer. Derudover skelnes der på baggrund af de danske skatteregler mellem følgende tre investorgrupper: (a) Husholdningerne, der placerer deres opsparing direkte i virksomhederne via aktie- og obligationskøb eller indirekte almindelige pengeinstitutindskud, (b) Realrenteafgiftspligtige investorer, også kaldet L-P sektoren, omfattende pensionskasser, livsforsikringsselskaber, ATP-fonden, Lønmodtagernes Dyrtidsfond samt ejere af realrenteafgiftpligtige indskud i pengeinstitutterne, Fonde og foreninger, omfattende erhvervsdrivende og almennyttige fonde, interesseorganisationer samt kreditforeninger.

På grundlag af de disaggregerede tal beregnes der vejede gennemsnit over de to aktivtyper (maskiner og bygninger), hvor vægtene afspejler de to aktivkategoriers andele af den samlede kapitalbeholdning i 1983. Disse vægte er skønnet på basis af kapitaltal produceret af Dalgaard (1987). Endvidere beregnes vejede gennemsnit over de tre finansieringsformer og over de tre investorgrupper. De anvendte vægte er baseret på forfatterens over strukturen i den indenlandsk finansierede del af danske aktieselskabers estimeret på grundlag af data for 1980-86. Ifølge dette skøn er husholdningerne den dominerende investorgruppe både ved selvfinansiering og ved lånefinansiering. Det sidste skyldes, at lånefinansiering via pengeinstitutterne regnes for at hidrøre fra husholdningerne, idet kun en negligibel andel af pengeinstitutternes indskud fra de to andre investorgrupper. Det anslås, at låneoptagelse på marginalen ca. 3/4 af finansieringsbehovet, mens egenkapitalfinansieringen for godt to tredjedeles vedkommende sikres ved henlæggelser. Dette tal kan endda tænkes at undervurdere betydning som selvfinansieringskilde, da skønnet over nyemissionernes vægt er påvirket af den store emissionsbølge i 1984-86.

Der skal herefter gøres nogle få bemærkninger om beregningen af afkastet af opsparing. lånefinansierede investeringer fremkommer afkastet til sparerne i form af obligationsrenter afkast af pengeinstitutindlån. Der er derfor foretaget et skøn over fordelingen obligations- og indlånsmassen på de forskellige investorgrupper, ligesom der er taget hensyn til, at forholdet mellem obligations- og pengeinstitutfinansiering er forskelligt hhv. maskin- og bygningsinvesteringer. På linie med King og Fullerton (op.cit.) er det forudsat, at pengeinstitutternes rentemarginal afspejler værdien af de bankydelser (i bredeste forstand), som stilles til rådighed for indlånerne. Dette indbærer, at det beregnede af almindelige indlån dels tager form af en skattepligtig direkte renteindtægt og dels af skattefri ydelser svarende til rentemarginalen.

Ved beregningen af afkastet sti privat pensionsopsparing via L-P sektoren er der taget højde for, at marginalskatteprocenten p.gr.a. progressionen typisk er højere i den erh periode end i pensionsperioden², således at beskatningen af pensionsudbetalingerne fuldt ud neutraliserer skattefordelen ved fradragsretten for de tidligere foretagne indbetalinger til pensionsordningen. Som følge heraf er det samlede reale nettoafkast til pensionssparerne højere end det løbende reale nettoafkast af L-P sektorens aktiver. Det samlede beregnede afkast af pensionsopsparing (d.v.s. det afkast, der i vore tabeller er tillagt L-P sektoren) er et vejet gennemsnit af afkastet af pensionsordninger med løbende udbetalinger og afkastet af kapitalpensioner og kapitalforsikringer, hvor vægtene afspejler de forskellige ordningers estimerede andele af den samlede opsparing.

Beregningen af afkastet af den opsparing, som kanaliseres via. fonde og foreninger, er baseret på skøn over fordelingen af denne sektors aktie- og obligationsbeholdninger på de forskellige typer af institutioner, der som tidligere nævnt er underkastet forskellige skatteregler. Desværre er offentligt tilgængelige data om fondes og foreningers forhold endnu meget sparsomme (se evt. nærmere i Sørensen (1988.b)), så beregningerne vedrørende sektor er forbundet med ekstra usikkerhed. Det skal dog understreges, at ændrede forudsætninger om denne investorgruppes forhold ikke slår særligt mærkbart igennem på de aggregerede talstørrelser, da fonde og foreninger kun står for en beskeden del af selskabssektorens samlede finansiering.

Ved beregningen af virksomhedernes kapitalomkostning ud fra ligning (2) er der forudsat økonomisk afskrivningsrate d på hhv. 0.133 og 0.05 for hhv. maskiner og bygninger, er i ret nøje overensstemmelse med Hulten og Wykoff s (1981) omhyggelige estimater af økonomiske levetidsafskrivninger for de to aktivtyper.

Bindeleddet mellem virksomhedernes reale kapitalomkostning og investorernes reale

---

2. Der ses her bort fra eventuelle »samspilsproblemer« i forbindelse med en eventuel aftrapning af indkomstog indkomstoverførsler til pensionister. Samspilsproblemernes betydning berøres kort i afsnit 6.

opsparingsafkast udgøres af realrenten før skat der behandles som en eksogen konstant i vore beregninger. Dette kunne teoretisk forsvares med, at realrenten før skat i en lille åben økonomi med faste valutakurser og fuldkommen kapitalbevægelighed vil være eksogent givet fra det internationale kapitalmarked. De internationale skatteregler indebærer nemligtypisk, den enkelte investor beskattes med samme sats af indenlandske og udenlandskerenteindtægter derfor vil opnå samme disponible renteafkast af indenlandske og udenlandske fordringer, når den indenlandske nominelle rente^ør skat har tilpasset sig den udenlandske. Da faste valutakurser i længden kun kan opretholdes, hvis den indenlandskeinflation til udlandets, vil både den nominelle rente og inflationsraten -og dermed realrenten - altså i princippet være givet udefra i den lille åbne økonomi. I praksis er valutakurserne dog ikke nagelfaste, ligesom den internationale kapitalmobilitet(endnu) er helt perfekt. Vor beregningsforudsætning om en konstant realrente før skat forsvares derfor mere pragmatisk med, at skattepolitikkens kvantitative effekter på denne størrelse er særdeles usikre, men at de næppe er store p.gr.a. den danske økonomis stigende integration i verdensøkonomien. I de fleste beregninger er realrenten før skat sat til 5% p.a. Den årlige inflationsrate er ligeledes sat til 5% i de fleste simulationer, men i afsnit 8 belyses resultaternes følsomhed overfor variationer i såvel realrente som inflationsrate.I lange løb, som vore beregninger vedrører, er det forudsat, at pengeinstitutternesudlånsrente obligationsrenten.

5. Skattereformernes virkning på investeringsincitamenterne

Vi er nu endelig klar til at præsentere vore skøn over incitamenteffekterne af firsernes reformer af afkastbeskatningen. Tabel 3 viser, hvorledes reformerne under de anførte forudsætninger påvirket selskabssektorens kapitalomkostninger og effektive marginalskattesatser alternative aktivtyper og finansieringsformer.

Hvis indkomstskattereglerne var neutrale overfor investeringerne, d.v.s. hvis de skattemæssigeafskrivninger til de sande økonomiske levetidsafskrivninger, hvis der kun var fradragsret for den reale renteudgift, og hvis al kapitalindkomst blev beskattet netop én gang med samme sats (se evt. nærmere om disse betingelser i Sørensen (1988.d)), da ville virksomhedernes (risikokorrigerede) kapitalomkostning simpelthen svare til realrenten før skat. Man ser imidlertid af tabel 3, at de i 1980 gældende skatteregler indebaren kapitalomkostning, der lå omkring 1,5 procentpoints under den forudsatterealrente 5%. Dette investeringssubsidium oversteg den gennemsnitlige marginalbeskatningaf private opsparing, således at der allerede i 1980 netto blev ydet et tilskudfra til de marginale investeringer i selskabssektoren, hvilket kommer til udtryk i en estimeret negativ effektiv marginalskattesats på gennemsnitligt 13%. Efter skattereformerne (og udløbet af overgangsordningerne) er skattesubsidierne markant forøgetmed resultat, at den gennemsnitlige effektive marginal skattesats er drevet helt

ned omkring minus 60%. Som vi skal se om et øjeblik, har reformerne ganske vist skærpet marginalbeskatningen af opsparingen, men dette er blevet mere end opvejet af en kraftig forøgelse af investeringssubsidierne, bl.a. via den indførte indeksering af virksomhedernesskattemæssige

Ved betragtning af de disaggregerede tal i tabel 3 finder man, at bygningsinvesteringer i 1980 blev væsentligt lempeligere beskattet end maskininvesteringer. En del af forklaringen at obligationsfinansiering betyder forholdsvis mere for bygningsinvesteringerne, og at en relativt stor del af obligationstilgangen aftages af L-P sektoren og af fondssektoren, begge var skattefri i 1980. En anden årsag til bygningernes favorable stilling er, at virksomhedernes investeringsfondsmidler ifølge forfatterens datamateriale i langt højere grad anvendes til forlods afskrivning på bygninger end på maskiner. Efter skattereformerne favoriseringen af bygningerne imidlertid at være næsten elimineret, dels fordi denne obligationsafhængige investeringstype er blevet ramt forholdsvis hårdere af realrenteafgiften, fondsbeskatningen og afskaffelsen af kreditforeningernes kontantlån, og dels p.gr.a. afkortelsen af den maksimale henlæggelsesperiode for investeringsfondsmidler.

Langt mere dramatisk end den skattemæssige diskrimination mellem forskellige aktivtyper er diskriminationen mellem de tre finansieringsformer. De negative aggregeredeeffektive fremkommer således som et vejet gennemsnit af stærkt negative satser ved gældsfinansiering og positive satser ved egenkapitalfinansiering. Den hårdest beskattede finansieringskilde i 1980 var aktiefinansiering, hvilket selvsagt skyldtesden dobbelte beskatning af udbytter kombineret med en forholdsvis høj personligmarginalskat

sonligmarginalskatfor aktionærer. Beskatningen af investeringer finansieret ved henlæggelseri var lidt mildere, idet den effektive skattesats for aktiekursgevinster var betydeligt lavere end marginalskatten af udbytteindtægter³. Gældsfinansieringen blev dog langt mere favorabelt behandlet og modtog faktisk et skattemæssigt subsidium allerede i 1980. Dette havde dels sin årsag i den fulde nominelle rentefradragsret og dels i det forhold, at de dengang skattefri institutioner leverer en forholdsvis større del af fremmedfinansieringenend selskabernes egenkapitalfinansiering.

Efter skattereformerne skulle man umiddelbart tro, at den tilnærmelsesvise afskaffelse af dobbeltbeskatningen af udbytter og af aktieavancebeskatningen for ikke-næringsskattepligtige, af kontantlånene samt indførelsen af skatter på de tidligere skattefri institutioners renteindtægter alt sammen ville bidrage til en kraftig beskæring af den skattemæssige fordel ved gældsfinansiering. Ifølge tabel 3 er der imidlertid ikke indtruffet væsentlig beskæring. Forklaringen er, at den markante stigning i selskabsskattesatsen 40 til 50% har medført en relativ skærpelse af beskatningen af egenkapitalfinansierede samtidigt med, at den væsentligt har øget skatteværdien af det subsidium, der ydes til lånefinansierede investeringer i kraft af fradragsretten for inflationspræmien i den nominelle rente. Dette er det fra skatteteorien velkendte »skatteparadoks«, en højere skattesats ved en given realrente vil sænke kapitalomkostningen ved lånefinansierede investeringer, når virksomheden kan fratrække ikke blot den reale, men også den nominelle renteudgift i sin skattepligtige indkomst.

Det samlede indtryk af tabel 3 er, at firsernes skattereformer først og fremmest har sænket kapitalomkostningens og den effektive marginalbeskatnings generelle niveau uden at eliminere diskriminationen mod egenkapitalfinansiering. Derimod synes der at være opnået større skattemæssig neutralitet mellem de to aktivtyper.

6. Skattereformernes virkning på opsparingsincitamenterne

Mens forskellen mellem kapitalomkostningen og realrenten før skat er en indikator for skattesystemets påvirkning af investeringsincitamentet, angiver forskellen mellem realrentenfør og det reale opsparingsafkast efter skat, hvorledes skatterne isoleret set påvirker tilskyndelsen til at spare op. Tabel 4 viser opsparingsafkast og effektive marginalskattesatserfor tre investorgrupper før og efter skattereformerne, stadig under forudsætningaf realrente før skat på 5% og en inflationsrate på 5%. I sidste instans vedrører samtlige tal i tabellen naturligvis husholdningernes opsparing. De anførte tal for »husholdningssektoren«afspejler alene beskatningen af den opsparing, der kanaliseresdirekte

---

3. Den lave effektive skattesats for aktiekursgevinster skyldtes dels, at disse gevinster typisk beskattedes med satsen for særlig indkomst og dels, at aktionærerne opnåede en likviditetsfordel derved, at skatten først forfaldt tidspunket for kursgevinstens realisation, og ikke på optjeningstidspunktet. Se evt. nærmere om beregningen af den effektive skattesats på optjente aktiekursgevinster i Sørensen (1988.b. App. A).

resdirektefra husholdningerne til aktieselskaberne via pengeinstitutterne og via obligations og aktiemarkedet, mens tabellens tal for de to andre investorgrupper illustrerer beskatningen af den husholdningsopsparing, der kanaliseres til selskaberne ad mere indirektevej L-P sektoren og fondssektoren.

De to dominerende investorgrupperer »husholdningerne« og L-P sektoren, der leverer skønsmæssigt ca. 93% af selskabernes indenlandske, private finansiering. Man ser af tabel 4, at skattereformerne væsentligt har indsnævret gabet mellem den effektive marginalbeskatning af de to store investorgrupper. Sænkningen af den gennemsnitlige personlige marginalskattesats for kapitalindkomst har selvsagt bidraget til at reducere den effektive beskatning af husholdningsfinancierede investeringer, omend kursgevinstordningen afskaffelsen af 2.000 kroners fradraget har betydet en bevægelse i den modsatte Samtidigt er den effektive beskatning af opsparing via L-P sektoren blevet skærpet som følge af realrenteafgiften og i kraft af indsnævringen af spændet mellem marginalskattesatserne på de forskellige trin på skatteskalaen for personlig indkomst, idet denne indsnævring har mindsket skattefordelen ved kombinationen af fradraget for pensionsopsparing og skattepligten for pensionsudbetalinger.

Resultatet af disse ændringer er som sagt blevet en mere ligelig skattemæssig behandlingaf og L-P sektorens kapitalafkast. Det påfaldende er imidlertid, at det disponible realafkast af husholdningsopsparing ikke er blevet forøget (ved den givne realrente før skat), men tværtimod er formindsket en smule. Dette tilsyneladende paradoksaleresultat bl.a., at L-P sektoren og typisk også de erhvervsdrivende fonde efter skattereformerne stadig er skattefri af aktieafkast, hvorimod deres disponible afkast af obligationer er blevet stærkt beskåret De institutionelle investorers krævede aktieafkast før skat er derved blevet mærkbart sænket, og dette har betydet en sådan nedgang i vort beregnede aktieafkast før skat, at husholdningernes disponible aktieafkast faktisk er faldet på trods af lempelsen af dobbeltbeskatningen og aktieavancebeskatningen. Når

den effektive marginalbeskatning af husholdningsfinansierede investeringer ikke desto mindre skønnes at være faldet fra 31% i 1980 til minus 57% efter skattereformerne, og når den effektive marginalskattesats for investeringer finansieret af L-P sektoren stadig er negativ, har det sin årsag i det kraftige fald i selskabernes kapitalomkostninger, som blev påvist og forklaret i foregående afsnit

Udviklingen i fondes og foreningers afkast- og beskatningsforhold afviger en del fra udviklingstendenserne i de to hovedsektorer. Fondsbeskatningsloven synes således at have ramt fondssektoren hårdere end realrenteafgiften har ramt L-P sektoren. Det er ikke mindst den skrappe langtidseffekt af skatten på realkreditinstitutterne, der her spiller ind og bevirker, at opsparing kanaliseret via fondssektoren skønnes at give et lavere afkast end opsparing i andre sektorer. Den komplicerede fondsbeskatningslov og det svage datagrundlag for fondssektoren bevirker dog, at vort skøn vedrørende denne sektors situation efter skattereformerne bør tages med væsentligt forbehold.

Sammenfattende må man på baggrund af tabel 4 sige, at firsernes skattereformer synes at have bragt noget større overensstemmelse mellem nettoafkastet af den opsparing, der kanaliseres via de forskellige sektorer, og at spændet imellem de to største investorgruppers marginalskattesatser er blevet indsnævret. Samtidigt synes skattereformerne at have beskåret det vejede gennemsnitlige nettoafkast af privat opsparing med over 1 procentpoint, først og fremmest i kraft af realrenteafgiften og fondsbeskatningen. mærkbare reduktion af den effektive marginalbeskatning er således nettoresultatet en vis svækkelse af opsparingsincitamenterne kombineret med en kraftig forøgelse investeringsincitamenterne.

Ved vurderingen af disse resultater bør det erindres, at der ikke er taget hensyn til det samspil mellem private pensionsindtægter og diverse indkomst- og formueafhængige ydelser til pensionister, som på afgørende vis kan påvirke fordelagtigheden af privat pensionsopsparing for mindre velstående pensionister (se Vibe-Pedersen, 1988). Vore beregninger inkluderer således ikke incitamentvirkningerne af de nylige lovændringer, som vil betyde en vis mindskelse af pensionisternes samspilsproblemer⁴. Det har heller ikke været muligt at tage hensyn til, at de tidligere indkomstafhængige børnetilskud nu er erstattet af indkomstuafhængige børneydelser, hvilket har sænket de effektive marginalskatterfor række børnefamilier. Endelig kan man som Ølgaard (1988, p. 120) måske have sin tvivl om, hvorvidt de hastigt akkumulerende private pensionstilsagn ved firsernes begyndelse forekom troværdige for pensionssparerne. Hvis sparerne faktisk forventedeeller at deres fremtidige pensioner af samfundsøkonomiske grunde ville blive udhulet af skatter eller inflation, så har indførelsen af realrenteafgiften naturligvis

---

4. På den anden side foretages langt størstedelen af den private pensionsopsparing formentlig af personer med en så høj indkomst og formue, at de ikke på marginalen rammes af samspilsfænomenet, da de i forvejen ligger ude over de indkomst- og formuegrænser, der berettiger til de sociale ydelser.

ikke svækket opsparingsincitamentet i samme grad, som ovenstående mekaniske beregningerantyder.

7. Resultaternes følsomhed overfor variationer i inflation og realrente

De ovenfor refererede beregninger bygger som nævnt på en antagelse om en inflationsrate 5% svarende nogenlunde til prisstigningstakten i Danmark i 1988. Da inflationen har svinget betydeligt i de seneste årtier, kan der imidlertid være god grund til at undersøge af ændrede inflationsforudsætninger.

Inflationens påvirkning af opsparings- og investeringsincitamenterne afhænger naturligvis af, hvordan den nominelle rente reagerer på en ændret inflationsrate. I tabel 5 og 6 er der gjort den traditionelle antagelse, at inflationen overvæltes netop én gang i den nominelle rente, således at realrenten^ skat er uændret. Denne forudsætning er nærmere diskuteret og forsvaret i Sørensen (1988.b).

Umiddelbart kunne man tro, at inflationsfølsomheden i de effektive skattesatser er blevet mindsket som følge af de elementer af realbeskatning, der er blevet introduceret med firsernes skattereformer. Interessant nok viser tabel 5 og 6 imidlertid, at det mere rendyrkede nominalistiske skattesystem i 1980 faktisk indebar mindre inflationsfølsomhed den effektive marginalbeskatning. Den nominalistiske beskatning af husholdningernes og aktiekursgevinster medførte ganske vist et fald i det disponible realafkast af opsparing ved stigende inflation. Den manglende indeksering af virksomhedernes bevirkede endvidere, at den reale værdi af de skattemæssige afskrivninger aftog med voksende inflationsrate, hvilket isoleret set virkede i retning af en positiv sammenhæng mellem inflation og kapitalomkostning. Disse skatteskærpende faktorer opvejedes dog af det forhold, at den fulde nominelle rentefradragsret førte til en nedgang i virksomhedernes reale låneomkostning ved stigende prisstigningstakt. Nettoresultatet disse modsatrettede effekter var, at både kapitalomkostning og opsparingsafkast at falde i nogenlunde samme takt ved stigende inflation, således at den effektive marginalskat ikke var særligt følsom overfor udsving i inflationen.

Tabel 5 viser dog, at den beskedne inflationsfølsomhed i den aggregerede effektive marginalskattesats i 1980 dækkede over det forhold, at inflationen havde en skatteskærpende ved maskininvesteringer, mens bygningsinvesteringer omvendt nød godt af stigende inflation. Disse uensartede forhold fra de to aktivtyper kan forklares med, at bygningsinvesteringer i højere grad end maskininvesteringer blev finansieret ved obligationssalg de skattefri institutioner, der ifølge sagens natur ikke led under den nominalistiske

Efter skattereformerne er situationen ifølge tabel 5 den, at stigende inflation bevirker en
drastisk nedgang i den effektive marginalbeskatning. Årsagen hertil er den inkonsekvente
blanding af reale og nominalistiske beskatningsprincipper i vort nye skattesystem: På

den ene side har man indført indeksering af virksomhedernes afskrivningsgrundlag, således at dette ikke længere udhules ved stigende inflation. På den anden side har man bevaret (tilnærmelsesvis) fuld fradragsret for virksomhedernes renteudgifter, hvilket som nævnt indebærer et stigende skattesubsidium ved voksende inflation. Forhøjelsen af selskabsskatteprocentenhar øget skatteværdien af det subsidium, der ligger i fradragsrettenfor i den nominelle rente. Da en væsentlig del af långivernesrenteindtægter undslipper inflationens skatteskærpende effekt på grund af realrenteafgiftens karakter af realbeskatning, reducerer inflationen ikke kreditorernes disponible realafkast i samme omfang som den sænker virksomhedernes kapitalomkostning,og nyder den lånefinansierede grænseinvestering godt af et stærkt stigende skattesubsidium ved stigende inflation.

Også ved egenkapitalfinansierede investeringer medfører inflationen efter skattereformerneen reduktion af den effektive marginalbeskatning, og igen skal forklaringensøges blandingen af nominalistiske og reale beskatningsprincipper: Husholdningssektorener betydningsfuld som leverandør af selskabssektorens egenkapital, og husholdningerne er som sagt underkastet en nominalistisk rentebeskatning, der alt andet lige sænker det reale disponible renteafkast ved stigende inflation. Højere inflation gør derfor aktiebesiddelse forholdsvis mere fordelagtig for husholdningerne, fordi lempelsen af aktieavancebeskatningsloven næsten har fjernet det nominalistiske element i beskatningenaf Efter skattereformerne lider også dele af fondssektoren under en nominalistisk rentebeskatning, hvorimod sektorens aktiebeholdninger nyder en gunstigereskattemæssig Konsekvensen er, at højere inflation reducerer det krævedereale før skat hvilket sænker kapitalomkostningen ved egenkapitalfinansieredeselskabsinvesteringer

sieredeselskabsinvesteringeri en sådan grad, at også den effektive marginalskat af disse
investeringer er faldende ved stigende inflation.

Tabel 6 fokuserer på inflationens betydning for den effektive beskatning af de forskellige Det kan måske undre, at L-P sektoren ifølge tabellen må se sit samlede eroderet af inflationen, selvom realrenteafgiftslovens realafkastklausul i princippet sikrer mod en udhuling af obligationsafkastet. Årsagen er det netop beskrevne forhold, at højere inflation reducerer det krævede reale aktieafkast før skat. Dertil kommer, kapitalpensionister antages at blive ramt af den nominalistiske rentebeskatning i deres pensionsperiode, hvilket ligeledes medfører en vis inflationsudhuling af afkastet af pensionsopsparing. Selvom inflationen altså reducerer opsparingsincitamenterne, betyder alligevel ifølge tabel 5 og 6, at kapitalafkastbeskatningen på marginalen forvandles et subsidium, fordi kombinationen af indekserede afskrivninger og overvejende nominalistisk rentebeskatning medfører stærkt faldende kapitalomkostninger ved voksende

Beregningerne ovenfor har alle været baseret på en antagelse om en realrente før skat på 5% p.a. Dette realrenteniveau er valgt, fordi det svarer nogenlunde til den aktuelle internationale realrente, der i en lille åben økonomi som den danske repræsenterer den samfundsmæssige kapitalomkostning. Som bekendt er ikke blot inflationsraten, men også realrenten imidlertid undergået kraftige svingninger i de seneste årtier, og det har derfor interesse at undersøge realrentefølsomheden i kapitalomkostninger, opsparingsafkast effektive marginalskattesatser. Dette er gjort i tabel 7, som forudsætter en inflationsrate på 5%.

Den manglende investeringsneutralitet i det danske skattesystem viser sig ved, at
kapitalomkostningen både før og efter skattereformerne ligger under realrenten før skat.

Skattesystemet indebærer altså et investeringssubsidium, og dette subsidium ses at være stigende med stigende realrente. Skattereformerne synes ikke mærkbart at have påvirket kapitalomkostningens realrentefølsomhed, men reformerne har væsentlig øget investeringssubsidietsabsolutte af de grunde, som tidligere er omtalt. Ved realrenter under 3% bliver kapitalomkostningen således direkte negativ efter skattereformerne.

Ifølge tabel 7 er det disponible realafkast af opsparing derimod blevet mindre følsomt
overfor udsving i realrenten efter skattereformerne. Dette skyldes selvfølgelig primært, at
L-P sektorens reale renteafkast marginalbeskattes med 100% ved realrenter over 3,5%.

Nettoresultatet af de anførte ændringer i opsparings- og investeringsincitamenterne er som vist i tabellen, at den effektive marginalskattesats efter skattereformerne varierer langt mere drastisk med realrenten end tidligere, når realrenten ligger på et lavt niveau. De store udsving skyldes, at nettoafkastet af opsparing efter reformerne er ret lavt, således at ændringer i den absolutte skattebelastning (c-s) slår ret kraftigt ud i den beregnede skattesats (c-s)/s. Dette eksempel illustrerer, at man skal være varsom med alene at fokusere den effektive marginalskattesats, idet der kan opnås vigtig yderligere information ved at betragte skattesatsernes komponenter.

8. Konklusioner

Vi har overfor præsenteret skøn over virkningerne af firsernes skattereformer på incitamenterne til at spare op og til at foretage realinvesteringer i selskabssektoren, og på dette grundlag beregnede vi såkaldte effektive marginalskattesatser for kapitalafkast. Beregningerne sammenlignede det faktiske skattesystem i 1980 med det system, som vil være gældende, når samtlige overgangsordninger efter skattereformerne er udløbet.

Hovedkonklusionen var, at skattereformerne synes at have medført en markant sænkningaf gennemsnitlige niveau for de effektive marginalskattesatser som følge af en kraftig forøgelse af investeringsincitamenterne kombineret med en mindre svækkelse af opsparingsincitamenterne. I Sørensen (1988.b) er det vist, at de vigtigste årsager til faldet i selskabernes gennemsnitlige kapitalomkostning var indekseringen af de skattemæssige afskrivninger samt forhøjelsen af selskabsskattesatsen (skatteparadokset), mens den væsentligste beskæring af opsparingsafkastet hidrørte fra realrenteafgiften, fondsbeskatningen,og af 2.000 kroners fradraget Skattereformerne har skabt større ligelighedi af de vigtigste former for opsparing, ligesom der synes at være opnået tilnærmelsesvis neutralitet i den effektive beskatning af hhv. maskin- og bygningsinvesteringer.Derimod der ikke at være sket en mærkbar formindskelse af den langt mere dramatiske skattemæssige diskrimination mellem lånefinansierede og egenkapitalfinansieredeselskabsinvesteringer. har således ikke elimineret den stærke favorisering af lånefinansiering, og dette gælder i øvrigt også for de personligt ejede virksomheder, som påvist i Sørensen (1988.b). Indførelsen af vigtige elementer af realbeskatningi i øvrigt nominalistisk skattesystem har endvidere bevirket, at den effektive marginalbeskatning efter skattereformerne er blevet væsentligt mere følsom overfor udsving i inflationsraten end tidligere. Endelig fandt vi, at selvom der er en betydelig realrentefølsomhed i den beregnede gennemsnitlige effektive marginalsattesats, så er denne sats ved en inflationsrate på 5% negativ for alle realrenteniveauer fra 10% og nedefter,ligesom efter skattereformerne i alle tilfælde ligger væsentligt under realrenten.

Som nævnt i afsnit 2 bygger beregningerne bl.a. på den neoklassiske investeringsteori, og de er derfor sårbare overfor den kritik, der kan rettes mod denne teori. Det vil føre for vidt at diskutere kritikken her, men det kan nævnes, at hvis virksomhederne af en eller anden grund ikke driver investeringerne helt ud til den »neoklassiske« afkastmarginal, så vil de faktiske effektive marginalskattesatser være højere end de her beregnede. Det vil dog være forkert at hævde, at vore beregninger af virksomhedernes kapitalomkostninger er irrelevante, fordi de ikke inkluderer den risikopræmie, der normalt opnås af aktive erhvervsinvesteringer med passive investeringer. Risikopræmien bør betragtes en omkostning, d.v.s. som en kompensation for den velfærdsforringelse, der alt andet lige følger med risikotagning, og bør således ikke ses som en del af det »rene« kapitalafkast.

Det må også nævnes, at vore beregninger alene kan belyse afkastbeskatningens incitamenteffekter,der afhænger af de marginale effektive skattesatser. Fordelingseffekterne af afkastbeskatningen afhænger derimod af de gennemsnitlige effektive marginalskattesatser,d.v.s. de faktisk betalte samlede skatter sat i forhold til det samlede reale kapitalafkast.I (1988.b) er det påvist, at den gennemsnitlige effektive afkastbeskatning i

Danmark faktisk er steget i løbet af 1980'erne, og der er tilbudt en række forklaringer på, at
de gennemsnitlige og de marginale effektive skattesatser har udviklet sig forskelligt.

Afslutningsvis kan der være grund til at gøre opmærksom på, at vore beregninger af investeringsincitamenter kun vedrører en mindre del af den samlede kapitaldannelse, nemlig maskin- og bygningsinvesteringer i selskabssektoren. I Sørensen (1988.b) er der som nævnt foretaget tilsvarende beregninger for de personligt ejede virksomheder, men det ville være ønskeligt at udstrække beregningerne til også at omfatte lagerinvesteringer, investering i forskning og udvikling, investering i ejerboliger samt visse erhvervsinvesteringer af mere specielle afskrivningsregler. Endelig mindes der endnu engang om, at store dele af datagrundlaget for beregningerne er ret skrøbeligt. Selvom hovedtendenserne resultaterne formentlig står ved magt, bør vore kvantitative resultater derfor kun opfattes som et første, foreløbigt estimationsforsøg. Estimaterne kan utvivlsomt forbedres hvis der sættes flere ressourcer ind på at styrke det underliggende datagrundlag.

Litteratur

Dalgaard, E., 1987. An input-output analysis of Danish trade and specialization 1966-83. Working Paper, Statistical Office of Denmark.

Hagemann, R.P., B.R. Jones and R.B. Montador. 1987. Tax reform in OECD countries: Economic and consequences. OECD Department Economics and Statistics, Working no. 40.

Hulten, C. and F.C. Wykoff. 1981. The measurement economic depreciation. I C. Hulten (ed.): Depreciation, inflation and the taxation of income from capital, Washington D.C.

King, M.A. and D. Fullerton. 1984. The Taxation of
income from capital.Chicago.

Matthiessen, L. 1986. Yderligere synspunkter på skattereformen. Working Paper no. 1, Institut for Nationaløkonomi og Sociologi, Odense Universitet.

Møller, M. 1987. Beskatning af realkredit. Working
no. 87-3, Institut for Finansiering.
Handelshøjskolen i København.

Sørensen. P.8., 1988.a. Reforms of Danish capital
income taxation in the 1980"s. Finnish Economic
1:45-71.

Sørensen, P.B. 1988.b. Reformer af afkastbeskatningen firsernes Danmark: En kvantitativ vurdering. Blåt memo fra Københavns Universitets Institut.

Sørensen, P.B. 1988.C. Optimal taxation of capital labour in a small open economy. Papir præsenteret på international konference Tax reform for tax neutrality, Bielefeld, Vesttyskland, maj-juni.

Sørensen, P.B. 1988.d. Afskrivningsregler, investeringer
udlandsgæld. Fremkommer i
Økonomi og Politik.

Sørensen, P.B. 1988.e. Formueskat, indkomstskat og opsparing. Bilag E i Betænking nr. 1136 om Beskatning af formue, Skattedepartementet.

Vibe-Pedersen, J. 1988. Samspilsfænomenet og fordelingen af pensionisternes forbrugsmuligheder. Tidsskrift, 126: 183-192.

Ølgaard, A. 1988. Pensionsdebatten. Nationaløkonomisk
126:119-