FORMÅLET med nedenstående betragtninger har været at yde et bidrag
til at udvide likviditetspræferenceteorien i dynamisk retning bl. a. for
derigennem at åbne vejen for en grundigere empirisk undersøgelse af sammenhængen
mellem pengemængden og rentens høide. Der er derfor set bort
fra en række udvidelser af de rent statiske teorier i retning af hensyntagen
til institutionelle forhold, ændringer i obligationsmængden o. s. v. Udgangspunktet
er likviditetspræferencekurverne, sådan som de stort set forelå i
General Theory. Det giver fremstillingen en noget begrænset gyldighed,
men forfatteren har ment, at der opnåedes så store fremstillingstekniske
fordele herved, at det kunne opveje ulemperne.

Beredskabsmotivet.

Keynes antager (i General Theory), at beredskabs- eller forsigtighedsmotivet til at foretrække kasse er upåvirket af renteniveauet som sådant og alene påvirkes via påvirkningen af indkomstsummen. Andre (Jørgen Pedersen) mener, at beredskabsmotivet ikke spiller nogen rolle, hvor der findes et organiseret pengemarked. Der er imidlertid meget, der taler for, 1) at. beredskabsmotivet kan spille en rolle på det danske pengemarked, 2) at kassebehovet som følge af beredskabsmotivet alt andet lige er størst, når pengemarkedet er stramt og renten høj, og 3) at det er konjunkturfasen mere end indkomsthøjden, der bestemmer likviditetspræferencen som følge af beredskabsmotivet.

De to første punkter kan behandles rent statisk. De der antydede forhold hænger sammen med, at der i realiteten sker en desorganisering af dele af pengemarkedet, når markedet strammes, og renten stiger. Renten ophører med at fungere som regulator, og forskellige former for kreditrationering fra bankernes side træder i funktion. Der er derfor ikke længere sikkerhed for, at man kan få lån, selv om man møder med normal sikkerhed og er villig til at betale prisen.

Går man over til en dynamisk behandling, fremkommer der yderligere
impulser, som taler i retning af, at likviditetspræferencen vil være høj ved

stigende rente, selv om renten ikke har nået et så højt niveau, at pengemarkedeter blevet desorganiseret. Befinder man sig i en opgangskonjunktur,vil der uden tvivl være en bevidsthed om, at bankerne før eller siden vil rationere kreditten, og at dette vil ske på et tidspunkt, da obligationskurserneer lave. Beredskabsmotivet vil derfor trække i retning af, at man sikrer sig banklån og/eller afskiber obligationer under et fremadskridende opsving, medens man reagerer modsat under en nedgangskonjunktur.

Disse tendenser forstærkes af, at mulighederne for at gøre den slags forretninger, som mobiliserer »beredskabskassen« (f. eks. uforudsete køb af varelagre, når priserne begynder at stige kraftigt), er større ved en stigende end ved en faldende konjunktur.

Resultatet bliver således, at »beredskabskassen« alt andet lige er størst,
når renten er høj, men at den ved samme rentehøjde vil være større på den
stigende end på den faldende konjunkturgren.

De her fremførte dynamiske betragtninger minder en del om spekulationsmotivet, men adskiller sig derfra ved, at et eventuelt salg af obligationer ikke sker med henblik på senere at købe de samme eller lignende papirer tilbage med en kursgevinst som resultat, men udelukkende for at sikre muligheden for at finansiere en fremtidig transaktion. Sondringen mellem beredskabskasse og transaktionskasse går her på, at beredskabskassen holdes for at imødegå uforudsete betalingskrav, medens transaktionskassen holdes til forudsete betalinger. Det må antages, at de her nævnte forhold også spiller en rolle for transaktionskassens størrelse.

Spekulationsmotivet.

Når man tegner den almindeligt kendte spekulationskurve for likviditetspræferencen,
betragtes den i almindelighed som en statisk kurve. Den betegner
ikke et forløb, men en række alternative situationer.

Den er imidlertid kun statisk i samme begrænsede forstand, som den partielle vareprisanalyses korttidsudbudskurve er det. De alternative tilstande,den beskriver, er ikke stationære tilstande. Kurven indeholder et forventningselement, som bevirker, at bevægelser langs kurven før eller siden kan medføre, at hele kurven forskydes. Tegner man en almindelig efterspørgselskurve (fig. 1), angiver kombinationen p_—v (punkt A) en af de kombinationer, som kan fremkomme bl. a. under forudsætning af, at det p, som indgår i kombinationen, vil være konstant i hele den periode, synsfeltet dækker. På samme måde for alle andre punkter på kurven. Ved likviditetspræferencekurven (fig. 2) er forventningsforudsætningen en anden. (I fig. 2 er alene indtegnet spekulationskurven). Kombinationen ii_{— m} fremkommer ikke under forudsætning af, at i ventes at blive stående, men derimod under forudsætning af, at renten ventes at stige til i₀ inden for den periode, synsfeltet dækker. Hvis i ventedes at bestå, ville rentelikviditetskombinationeni

likviditetskombinationenistedet blive ii—m0 (punkt x, hvor spekulations
kassen kan betegnes som værende o).

De undersøgelser, der er foretaget af de danske bankers likviditetspræference under krigenl), tyder imidlertid på, at den forventede fremtidige rente (i₀) ikke er nogen fast størrelse, men at den påvirkes af bevægelser på likviditetskurven. Hvis renten i længere tid har været i, vil den forventede fremtidige rente forskydes nedad fra iO,i₀, og sandsynligvis længere ned, desto længere i har været den gældende rente. Går der tilstrækkelig lang tid, kan i blive den forventede fremtidige rente, hvorefter vi vil få en helt ny likviditetspræferencekurve gennem punktet x.

Formen af de nye likviditetskurver, som fremkommer, trænger dog til en nærmere analyse. Vi forudsætter (fig. 3), at den forventede fremtidige rente i udgangssituationen er iO,i₀, at den dertil svarende spekulationskurve er l —l og at den aktuelle rente er i. Lad os endvidere forudsætte, at myndighederne (uden at have afgivet nogen erklæring derom, idet en sådan

---

1) K. Philip: Forsøg på en statistisk måling af bankernes likviditetspræference, Eko nomisk Tidskrift 1948, nr. 3, og H. S. Larsen: Bankernes likviditetspræference, Ekono misk Tidskrift 1949, nr. 1.

i sig selv ville påvirke renteforventningerne) vil fastholde renten på i og hele tiden tilpasser pengemængden efter dette formål. Når renten efter n år stadig er i, har det påvirket renteforventningerne, således at den forventedefremtidige rente nu er i_n. Vi må nu også få en ny likviditetskurve (L_n ^—L_n), som må gå gennem punktet y. På den nederste del vil kurven vel stort set have samme form som LL_o ^—L_o. Kvis renten derimod stiger over i_n, op i nærheden af iO,i₀, er det sandsynligt, at fremtidsforventningerne omgåendeskifter, således at man mere eller mindre gradvis glider over på den gamle kurve (nemlig hvis n er en forholdsvis kort periode, medens i₀ har været gældende i en lang årrække forud for nedsættelsen til i).

Efter r års forløb (r>n) er den forventede fremtidige rente måske yderligere forskudt til i_r, og vi får en ny likviditetskurve, LL_r ^—L_r. Denne gang har i måske været gældende rente så længe, at selv en stigning op over i₀ ikke medfører nogen tilbagevenden til den oprindelige kurve før efter lang tids forløb. Går der endelig tilstrækkelig lang tid, må i blive den forventede fremtidige rente, og man får derfor kurven L_—L.

Resultatet bliver altså, at medens den partielle efterspørgselskurve er gældende, når der er gået tilstrækkelig lang tid til, at tilpasningen kan finde sted, har spekulationskurven en langt mere begrænset gyldighed. Den oprindelige kurve gælder fra det tidspunkt, da eventuelle kort sigt s spekulationer (jfr. nedenfor) er ophørt, indtil der er gået så lang tid, at bevægelsen langs kurven har fremkaldt en forskydning af kurven eller eventuelt (jfr. LL_n ^—L_n) af en del af denne. Og de følgende kurver har samme begrænsede

Ser man bort fra korttidsspekulationen, kunne man anskueliggøre sammenhængenmellem renten, tiden og likviditetspræferencen i et tredimensionaltkoordinatsystem. Forholdet kan også illustreres todimensionalt ved et kurvebundt. I fig. 4 er det forudsat, at i₀ har været gældende gennem lang tid og anses for den sandsynlige fremtidige rente, så længe renten ikke lang tid og anses for den sandsynlige fremtidige rente, så længe renten ikke lavere niveau. Inden for denne /i-årige periode vil derfor spekulationskurvenvære LL_o ^—L_o (hvilket er den almindeligt anvendte spekulationskurve).Har renten gennem når været stabiliseret på ii^x _n, vil likviditetskravetimidlertid være forskudt f. eks. til mm^x _n idet den forventede fremtidigerente nu er forskudt til et sted mellem i_o og ii^In.1 _n. Har renten derimod gennem når været ii_{2 n}, vil den forventede fremtidige rente forskydes til et sted mellem i₀ og ii² _n, hvorfor også spekulationskassen vil forøges f. eks. til mm² _n. Man kan nu tænke sig en kurve tegnet gennem punkterne x og y og andre alternative punkter fundet på samme måde. Denne kurve angiver, hvor stort kassekravet vil være for hver enkelt rentesats, såfremt denne rentesats har været gældende gennem en periode på n år (M_n ^—M_n). Kurven er tegnet sådan, at den på et stykke omkring renten i₀ følger

LL_o ^—L_o, idet det må antages, at mindre udsving fra i₀ ikke ændrer renteforventningerne,medmindre de pågældende afvigelser fra i₀ har været gældendei meget lang tid. Tilsvarende angiver MM_r ^—M_r, hvor stort kassekravet vil være for hver enkelt rentesats, såfremt denne rentesats har været gældendegennem r år. Den er stejlere end MM_n ^—M_n, og den må antages at have et kortere stykke tilfælles med LL_o ^—L_o. Går der tilstrækkelig lang tid, må man få en lodret linie gennem (i₀, m0),m₀), idet aktuel rente = forventet rente.

Medens kurven LL_{o —}L_o angiver den linie, man (bortset fra kortsigtsspekulation)må bevæge sig ad ved ændringer af rentesatsen mellem år o og år n, kan man ikke betragte M„^—M_r som den linie, man (bortset fra korttidsspekulationen)må bevæge sig ad mellem år n. og år n + 1. I alle punkter på LL_{o —}L_o forudsættes samme forventede rente i fremtiden, nemlig iO.i₀. Hvert enkelt punkt på kurven MM_{n —}M_n har derimod principielt sin egen forventedefremtidige rente. Dette anskueliggøres i fig. 5. Har renten in år været

ii_{l n}, vil den forventede fremtidige rente være f_lt og vi vil få L\^—L'_ni som er en kurve svarende til LL_{o —}L_o. Tilsvarende findes L"_n ^—L"_w-kurven. De to L-kurver er i virkeligheden kurver, som svarer til kurven LL_n ^—L_n på fig. 3, og de i den forbindelse nævnte modifikationer med hensyn til eksistensenaf kurvens øvre (og for V\^—L"_w nedre) ende gør sig derfor også gældende her.

Vi har i det foregående negligeret spekulationen på kort sigt. I det følgende skal disse spekulationer tages i betragtning i form af en lidt nærmere analyse af bevægelserne langt kurven LL_{o —}L_o på fig 2. Forudsætningen er altså nu, at renten ikke i den periode, vi betragter, afviger fra »normalrenten« i een bestemt retning så længe, at fremtidsforventningerne ændres.

I fig. 6 betragtes i₀ som den forventede fremtidige rente, og vi starter fra en position, hvor i₀ samtidig er den aktuelle rente. Foregår der nu en kontraktion af penge-il mængden til m_x, skulle renten efter kurven 1q stige til i\ (idet vi ser bort fra ændringer i transaktions- og beredskabskassen). Hvis publikum og bankerne venter, at pengemængden vil reduceres yderligere med fortsat rentestigning som følge, vil de imidlertid spekulere i stigende rente og ikke i fal-

dende (som kurven LL_o ^—L_o forudsætter). Renten vil derfor i første omgang stige til et højere niveau, og først efterhånden, som man fæster tillid til, at en yderligere rentestigning ikke tilstræbes, vil man nå tilbage på LL_o ^—LO-kurven.L₀-kurven. Bevægelsen op til i± må derfor antages at følge den stiplede kurve mellem i₀ og i_v Bevægelsen mellem udgangsrenten og den højere rente behøver dog ikke at ske i eet stræk. Mindskes pengemængden fra m₀ til m2m₂ gradvis, kan udviklingen således tænkes at følge den stiplede linie, idet publikum ind imellem venter, at renten nu er stabiliseret. Sker formindskelsen derimod hurtigt, så rentestigningen bliver meget brat, kan udsvingene fra LL_o ^—LO-kurvenL₀-kurven blive betydelige (den prikkede kurve). I alle tilfælde må man vente, at en bevægelse opad langs kurven sker tilhøjre og en bevægelse nedad langs kurven sker tilvenstre for denne.

Hos den enkelte investerer må enten den kortsigtede eller den langsigtede spekulation være udelukkende. Det betyder dog næppe, at det samme er tilfældet på markedet som helhed. Der findes antagelig store grupper, som ikke spekulerer på kort sigt. Det sagte må derfor opfattes på den måde, at når renten er stigende eller faldende, vil en større eller mindre procentdel af publikum spekulere på kort sigt, og at eventuelt spekulationen på langt sigt bliver mere afventende.