Kursnoteringen paa Københavns Fonds- og Aktiebørs.

L^et historiske Materiale angaaende den københavnskeFonds og Aktienotering er hidtil ikke systematiskbearbejdet. dets Tid engang kommer, vil Bearbejderen sikkert ingenlunde faa nogen let Opgave.Det i alt Fald mærkværdigt, i hvor ringe Udstrækning der hos os findes samlede Oplysninger om et Emne som dette, der i Udlandet atter og atter gøres til Genstand for bindstærke Værker. De faa Fremstillinger, der i noget Omfang indeholder historisk Materiale, er alle udpræget polemiske; ja, det kan vistnok siges, at saa godt som alt, hvad der er skrevet i Bøger, Tidsskrifter og Blade i de sidste 25 Aar om den københavnske Kursnotering er af udpræget kritisk Natur.*) Atter og atter betegnes det danske Kursnoteringssystemsom »tidsspildende« og »uegnet for en moderne Børs«, og der er i Forbindelse

---

*) Jfr. navnlig: Ernst Brandes i Tilskueren, Januar 1887; Theodor Fondsbørsen i København 1889; Samme: Hørsen i København 189S.

hermed gentagne Gange fremsat Reformforslag, som
væsentlig har taget de tyske Storbørsers Kursnotering
til Mønster.

Man vilde maaske være tilbøjelig til at mene, at en Institution, der allerede i saa mange Aar har hørt Reformkravene synge i Ørerne paa sig, havde en meget lang Levetid bag sig. Det er imidlertid ingenlunde Københavns Fonds- og Aktienotering er tværtimod en forholdsvis ny Institution. Saavidt vides er en daglig Kursnotering først paabegyndt i 1823 og har i Grunden først fra Fyrrerne faaet nogen synderlig Betydning. Men allerede Mæglerforordningen af 1808 omtaler dog Fond«- og Aktie notering, idet den gør det til »fælles Pligt for samtlige Stadens Mæglere, engang hver Uge efter nærmere Overeenskommelse med Stadens Handlende, at besørge en nøjagtig Priiskourant udgivet, i hvilken foruden de i Handelen gangbare Varers Pris, bør anføres Koursen paa Veksler og Speciesmynt, samt Diskonto og Aktiers Pris«.

Aktiehandel og dermed følgende Kursvurdering er imidlertid selvfølgelig ældre. Kursnoteringen er jo — hvad Agitationen herhjemme undertiden ikke helt har haft øje for — i Virkeligheden kun en »officiel Konstatering« af de Priser, hvortil Omsætning finder Sted. Mæglerforordningens Paabud om Notering af Aktiekurser har da ganske naturligt bag sig haft Erfaringerneom uden Noteringsgrundlag; og saadan har selvfølgelig fundet Sted ial den Tid, der overhovedet har eksisteret Aktier; i Begyndelsen har den følgelig væsentlig kun haft Handels- og AssurancekompagniernesVærdier Genstand ; men at der med disse har været aldeles regulær Aktiehandel og Spekulation,

fremgaar bl. a. af det meget oplysende lille Stridsskrift, * Oplysninger i Anledning af et Brev om den danske Actie-Handel, udgivet i 1783 af de Coninck & Reiersen«. der giver en Række yderst karakteristiske Bidrag til hin Tids Opfattelse af Aktieforhold.

Af de ældste danske Handelsblade fremgaar det da ogsaa, at der i hele sidste Tredjedel af det attende Aarhundrede har været offentliggjort Priser paa de eksisterende Aktier. Disse Kurslister imponerer ikke ved deres Omfang; endnu i 1837 findes kun opgivet Pris paa 10 Papirer; i Fyrrerne omfatter Listen 12 Papirer, i Tredserne naar den op til det dobbelte og i den følgende Periode er det saa, at alle de store Tietgenske Selskaber kommer frem; samtidig vokser Kreditforeningsinstitutionen stor, og der skabes ogsaa herved virkeligt for en Fondsbørs.

Først i 1871 fik Kursnoteringen paa Københavns Børs sit nuværende faste Præg, idet Veksellererne og Vekselmæglerne da besluttede at vælge et staaende Udvalg, som skulde tage sig af Kursnoteringsforholdene.

Formen for Kursnoteringen er ofte beskreven. Som bekendt foregaar den efter et auktionsmæssigtPrincip, de forskellige Papirer paa Listen sukcessivt opraabes, hvorved der gives de forsamlede Veksellerere og Vekselmæglere Lejlighed til at melde sig som Købere og Sælgere. Da de Meldinger, der afgives — naar de kommer hinanden tilstrækkelig nær — med det samme fører til Forretningsafslutning, faar de forskellige Hausse- og Baisse-Impulser derved direkte Lejlighed til at give sig Udtryk og gennem Omsætningstallene og den endelige Køber- og Sælgerkursgives

kursgivesder Publikum et nøjagtigt Billede af Situationenfor
enkelte Papir Dag for Dag.

Det er denne Forretningsform, der atter og atter har været rettet Angreb imod. Hidtil er disse imidlertid prellede af. Den Dag i. Dag er Principet nøjagtig som det var for 30 Aar siden. Listen er bleven større og større; man har prøvet sig frem med forskellige , nogle Papirer der noteredes daglig, andre der noteredes 5 Gange ugentlig, og atter andre, der kun noteredes én Gang ugentlig, og da kun efter forud foretagen Anmeldelse. Af og til er der sket Forandringer m. H. t. de forskellige Lister, saaledes senest i Begyndelsen af dette Aar, hvor de 5 Gange ugentlig noterede Papirer er gaaede over til at blive noterede alle Ugens Hverdage. Der er selvfølgelig ogsaa nu og da foretaget Forandringer m. H. t. Betingelser Vilkaar — men Noteringens Hovedprincip har stadig trods alle Angreb været fastholdt urokkeligt.

Denne Standhaftighed overfor de stadige og ihærdige kan naturligvis skyldes en ganske ualmindelig forbenet Konservatisme hos den københavnske ; det kunde jo imidlertid ogsaa tænkes, at Systemet, ved Siden af de let paaviselige og ofte paaviste — Mangler rummer saa afgørende Fordele, at det af Hensyn til disse er forstaaeligt, man saa ihærdigt har holdt fast ved det gamle.

Dette er nu sikkert rigtigt. Det lader sig let dokumentere,at af de Angreb, der i Aarenes Løb har været rettede imod det københavnske Kursnoteringssystem,udelukkende fæstnet sig ved Manglerne og

ganske har overset de væsentlige Fordele, som det
danske System frembyder.

En af Systemets Angribere*) skrev for 20 Aar siden om det, at det vilde være aldeles übrugeligt paa større Børser; kun »tyske tredje og fjerderangs Børser« og andre »udenlandske Smaabørser« kan finde sig tilfreds dette System-, »i Berlin var vor Kursnoteringsmaade Umulighed; i København er den en Urimelighed«.

Det lader sig nu ikke bestride, at det danske Kursnoteringsprincip kun passer for en lille Børs. SystemetsBegrænsning klar for Dagen; dets Elasticiteter kan kun være meget ringe; en hastig og fortsat Udvikling paa Fonds- og Aktiemarkedet vil af sig selv i Aarenes Løb sætte det gamle System til Side, og før eller senere vil det blive afløst af den friere Noteringsform, som vi kender fra Udlandets Storbyer og som atter og atter herhjemme er fremhævetsom Ideal, vi burde stræbe hen imod. Den friere Notering hører da übestrideligt de større Forholdtil. — parva decent parvo I Københavns Fonds- og Aktiebørs maa jo nok endnu i en Aarrække finde sig i at blive unævnet, hvor Talen er om Verdensbørser;og om det erkendes, at den friere Noteringsform ogsaa paa den mindre Plads er FremtidensLøsning, det sikkert baade forstaaeligt og forsvarligt, at Lederne saa længe som muligt har holdt fast ved det gamle bundne Princip. Ikke alene de Betænkeligheder, som altid melder sig, hvor man staar overfor en stor Omkalfatring, har her øvet Indflydelse.

---

*) Ernst Brandes, i den foran citerede Afhandling i Tilskueren, 1887.

Til Usikkerheden om, hvorledes det ny vilde virke under vore Forhold, er kommet Bevidstheden om, at det gamle System faktisk har virket fortræffeligt. Det lader sig ikke bestride, at næppe nogen anden Noteriagsmaadefrembyder tilsvarende Garanti for Paalidelighedsom danske System. Ingen Kursnotering er i sit Princip mere reel end denne; alt foregaar i det fulde Dagslys; hver enkelt Forretning under de Hundredevagtsomme Opmærksomhed. Derfor er Tilliden til Noteringen herhjemme da ogsaa saa betydeligsom faktisk er. Samme Aarsag har det, at Forsøg paa kunstigt at »sætte« Kurser paa vor Børs kun vil have ringe Udsigt til at lykkes og derfor faktisk sjældent gøres. En saadan kunstig Operation vil paa vor Børs, naar den en enkelt Gang forsøges, saaledes som det var Tilfældet ved en Onsdagsnotering i Slutningen af 1905, dels vække en saa betydelig Opsigt og dels fremkalde en saadan Uvilje — ikke mindst i Veksellerernes egen Kreds —, at den alene af den Grund ingen praktisk Betydning kan faa.

I ikke ringe Grad har Provinserne bidraget til, at Klagen over den forældede Form for Kursnoteringen aldrig har ophørt at lyde. I sit Princip har Kursnoteringenaldrig nogen specifik Københavner- Notering, men faktisk har Børsen kun i meget indskrænketOmfang sig med Provinspapirer. Grunden hertil har selvfølgelig overvejende været den, at de københavnske Interesser har haft lettest ved at gøre sig gældende, disse Værdier er derfor hurtigst naaede frem til Notering og har haft lettest ved at blive Genstand for den stadige Omsætning, som

maa siges at betinge Noteringens Betydning. Nogen stor Interesse har man ikke i København næret for at gøre sig nærmere bekendt med Provinspapirer, og næppe helt med Urette har man for en Dels Vedkommendement, der til rigtig Vurdering krævedes saadannelokale andre specielle Kundskaber, som ikke kunde forudsættes at være til Stede i København, saaledes at der ikke vilde være Marked for Papirerne dér til Kurser, som kunde forventes akcepterede af de lokale Sælgere.

Fra Provinsernes Side har man stadig hævdet en modsat Opfattelse. Den Omstændighed, at saa faa Provinspapirer er komne frem til Notering paa Børsen i København, er atter og atter bleve n opfattet som et bevidst Forsøg paa at holde Københavns-Stemplet paa Noteringen, og herimod har Provinserne — navnlig gennem Handelsforeningerne — Gang efter Gang ment at burde protestere. »Naar Landet kun har én Børs« — hedder det i en saadan Protestskrivelse fra 1898*) — »maa denne være tilgængelig for hele Landet, og vore Forhold gribe saa nøje ind i hinanden, at der ogsaa paa dette Omraade kan etableres Forhold, der er til lige Gavn for København og Provinserne«.

I Provinserne er man efterhaanden bleven mest tilbøjelig til at opfatte Kursnoteringsmaaden som den egentlige Syndebuk, og nogen Støtte finder en saadan Opfattelse i enkelte autoritative Udtalelser, saaledes f. Eks. Svaret fra Grosserer-Societetets Komité paa den foran citerede Henvendelse, til hvilket Komitéen føjer den »almindelige Udtalelse, at den nuværende Kurslisteallerede

---

*) Indsendt til Grosserer-Societetets Komité; offentliggjort i Handelsberetningen 1898.

listealleredeer temmelig stor, og at en yderligere Forøgelse selvfølgelig i endnu højere Grad vil lægge Beslag paa Kursnoteringsudvalgets og Noterings-DeltagernesTid«. denne Forbindelse udtaler Komitéen endvidere, at det »for Tiden næppe er tilraadeligt at gaa bort fra den nuværende Form for Kursnoteringen til Trods for dennes Besværlighed og Omstændelighed, da der endnu langt fra er samlet Enighed om en Reform,og i det hele hersker stor Uvished og Uklarhed om, i hvilken Retning en saadan skulde gaa«.

Den egentlige Svarskrivelse henleder Opmærksomheden de Betingelser, der almindeligt kræves til Notering, og man kan vistnok sige, at man fra Kursnoteringsudvalgets har været mindre tilbøjelig til at anerkende Noteringsm a ade n som Grunden til, at Provinspapirer i saa ringe Udstrækning optages paa Kurslisterne. Fra denne Side har man lagt Hovedvægten Betingelserne for Notering, og stærkt fremhævet, at Provinspapirerne kun rent undtagelsesvis opfyldte disse Betingelser og at dette var Grunden til, at de ikke kunde noteres, mens Noteringsformen i og for sig intet havde med dette Spørgsmaal at gøre.*)

For at et Papir skal kunne optages til Notering paa Københavns Børs, kræves der et Andragende derom til Kursnoteringsudvalget. Dette skal være bilagt med Love, Prospektus, Regnskaber for de to sidste Aar, et Eksemplar af Papiret til Gennemsyn samt en Erklæring om, at de Eksemplarer, der paa Grund af Makulering, Beklipning eller paa anden Maade

---

*) Jfr. saaledes en Redegørelse af Udvalgets Stifter og mangeaarige Vekselmægler L. Ilenriques i Berlingske Tidende den 29. Juni 1900.

er blevne uskikkede til Levering ved Handler paa
Børsen, kunne faas ombyttede med ny Eksemplarer,
enten uden eller imod en forud fastsat Godtgørelse.

De almindelige Betingelser, som Udvalget iøvrigt forlanger, at Papirerne skal opfylde, og som det er gjort gældende, at Provinspapirer kun rent undtagelsesvis vil opfylde, kan angives saaledes:

i) Kapitalen skal have en vis Minimumsstørrelse — ved de til ordinær Notering optagne Papirer i Mill. Kr., ved de til ekstraordinær Notering optagne mindst Va Mill. Kr.

2) Kapitalen skal være udgiven i offentlige Øjemed
eller med merkantile eller industrielle Formaal for Øje.

3) Der raaa gennem forud for Optagelsen liggende faktiske Forhold haves Sikkerhed for, at Kapitalen er saaledes fordelt, at effektiv Notering kan opnaas, d. v. s. at virkelig modstaaende Interesser hos Købere og Sælgere kan komme til at give sig Udtryk.

4) Endvidere fordres der gennem offentlige Regnskaber
til det paagældende Selskabs Driftsog

Hvorvidt et Papir in casu opfylder disse almindeligeBetingelser de særlige Krav, som det enkelte Tilfælde maatte foranledige til yderligere at stille, afgøresaf I Anledning af de fra Provinserne fremkomne Skrivelser har Kursnoterings - udvalget erklæret sig villig til »at tage Andragender fra Provinserne om Optagelse af Papirer til Notering under den velvilligste Overvejelse*)«. Af en to Aar senere afgiven Skrivelse til Foreningen af jydske Handelsforeningeri

---

*) Jfr. den foran citerede Svarskrivelse fra Grosserer Societetets Komité i Handelsberelningen for 1898,

delsforeningeriAnledning af en fornyet Henvendelse fra disse, fremgaar det, at der ikke, i Mellemtiden mellemden og anden Skrivelse, fra Provinsernes Side var gjort nogetsomhelst Forsøg paa at faa bestemte Papirer antagne til Notering, Det man i Provinserne ønskede, var da øjensynlig en Masseoptagelse af Provinspapirer,hvortil toges fra Københavns Side, mens man ikke syntes tilbøjelig til at nøjes med Udsigten til under Kursnoteringens Velvilje nu og da at kunne faa lirket et enkelt Papir frem til Notering. Hovedgrunden hertil har sikkert været den, at man ikke har troet paa Muligheden af at kunne faa Reformen m. H. t. Provinspapirerne indført i det Omfang, man ønskede, under den nugældende Noteringsform; og med det lidet, der kunde opnaas paa den foreslaaede Maade, ønskede man ikke at lade sig nøje.

Det er imidlertid ikke blot Kravene fra Provinserne, har indvirket paa Reformspørgsmaalet m. H. t. den københavnske Kursnotering. Under den betydelige Udvikling af alle Aktieselskabsforhold, som har fundet Sted herhjemme i de sidste Aartier, er der ogsaa i Hovedstaden fremkommet en Mængde Papirer, der ikke har opfyldt Betingelserne — eller alle Betingelserne — for at opnaa Kursnotering paa Børsen eller som under alle Omstændigheder ikke har opnaaet saadan.

I den sidste Udgave af Danske Fonds og Aktier (190$) findes beskrevet 1897 Aktieselskaber; om en Del af disse gælder det ganske vist, at der ikke til Aktierne knytter sig nogen Omsætningsinteresse-, men naar det erindres, at der af disse Aktieselskaber ordinærtog kun noteres 95 Aktier, vil det förstaas, at det efterhaanden er bleven et rigt Materiale,

som giver Problemet om de unoterede Papirer
Indhold.

Det er übestrideligt, at der af disse 1800 unoterede Aktier, hvortil kommer 2 ä 300 unoterede Obligationer, stadig omsættes endog meget betydelige og der er utvivlsomt et Misforhold imellem Antallet af noterede og unoterede Papirer, som er i høj Grad til Skade for disse sidste, baade derved at Aktieejerne ikke opnaar den Pris for Aktierne, som de vilde kunne faa, hvis Papirerne var noterede, og mere indirekte derved, at Financieringen af mindre Foretagender eller Foretagender, hvis Værdier af en eller anden Grund ikke noteres, i betydelig Grad vanskeliggøres.

Ganske bortset fra den Bevægelse fra Provinsernes Side, som foran er omtalt, har Problemet om de unoterede Papirer iøvrigt været livligt debatteret i en Aarrække, uden at man egentlig er naaet synderligt ud over almindelige

Naar man har tvivlet paa, at Kursnoteringsudvalget i København vilde tage sig af Problemets Løsning, har Oprettelsen af lokale Børser oftere været anførte som den naturligste Løsning, i alt Fald for saa vidt Provins papirer angaar. I Praksis har denne Vej imidlertid ikke vist sig meget farbar. Aarhus, der allerede i 1886 paabegyndte en lokal maanedlig Notering, er den eneste By, som hidtil har formaaet at opretholde en saadan, og videre omfattende er denne ikke, idet den kun giver maanedlig Kurs paa 5 Slags Aktier. Andetsteds har der været gjort forskellige Tilløb, som imidlertid næppe kan gøre Krav paa Omtale; det kan vistnok i det hele siges, at nogen Løsning ad denne Vej ikke

kan opnaas, alene fordi »Provinsforholdene er for smaa til at fremme et virksomt Børsliv«., saaledes som det meget træffende udtales i en af de citerede Henvendelser fra Provinsernes Handelsforeninger.

Paa Københavns Børs har man som anført hidtil ikke foretaget noget effektivt Skridt for at raade Bod paa den Ulæmpe. som manglende Kurskonstatering for Effekter af den her omhandlede Art faktisk i en Aarrække været.

En forholdsvis ringe Begivenhed har imidlertid i Begyndelsen af 1906 foranlediget Kursnoteringsudvalget til at tage Initiativet i denne Sag, og paa en Maaned er Spørgsmaalet ved Kursnoteringsudvalgets Foranstaltning bragt sin Løsning nærmere end gennem flere Aartiers Diskussion.

Hvad der har foranlediget de af Kursnoteringsudvalgettrufne er i Korthed følgende: I Begyndelsen af Februar i Aar udsendte en herværende Bank, der paa forskellig Maade er interesseret i unoteredeVærdier, samtiige Vekseilerere og Banker i Landet en Meddelelse om, at den vilde gøre Forsøg paa at skabe et Ækvivalent for Notering for de Aktiersog Vedkommende, for hvilke der ikke paa Københavns Børs finder Kursnotering Sted •, dette tænktes opnaaet gennem en ugentlig Kursliste, i hvilken Køber- og Sælger-Kursen noteredes. For at gøre denne Liste saa fyldig og nyttig som muligt, opfordrede Banken alle de af Landets Vekseilerere og Banker, der beskæftiger sig med Omsætning i saadanne Papirer, til at give Oplysning om Tilbud og Salg. Banken foretog samtidig Henvendelse til Bladet »Børsen« for

at træffe Arrangement om Offentliggørelse af den saa
ledes skabte Kursliste.

Da denne Plan gennem Cirkulæret til Banker og Veksellerere blev bekendt, besluttede Kursnoteringsudvalget at tage Affære; allerede tre Dage efter Skrivelsens Udsendelse vedtoges det, at Veksellererne Toisdag til Kursnoteringsudvalget skulde opgive Køber- og Sælger-Kurs for saadanne unoterede Effekter, hvortil de havde enten Køber eller Sælger, hvorefter en saadan efter Oplysningerne udarbejdet Liste vilde blive offentliggjort. Allerede den følgende Torsdag forelaa paa Grundlag af denne Beslutning den første Liste over de hidtil unoterede Papirer.

Spørgsmaalet var da hermed ganske uventet og pludseligt traadt ind ien ny Fase. Problemet havde faaet i det mindste sin foreløbige Løsning; den 15. Februar var da forsaavidt en historisk Dag paa vor Børs. Den første Liste over de hidtil unoterede Papirer fortjener derfor ogsaa at erindres. Den saa saaledes ud :

Det var ingenlunde nogen ny Tanke, den paagældendeBank det omtalte Cirkulære traf Forberedelsertil realisere. Allerede som Ugeblad havde »Børsen_< i 1896 gjort Forsøg paa at løse Problemet om de unoterede Papirer ved en privat Kursliste. En saadan offentliggjordes efter forud indsamlet Materialeden Maj 1896. Den indeholdt Kurser paa 12 Slags Obligationer og 43 Aktier, heraf 4 Banker, 6 Dampskibsselskaber, 4 Jærnbaneselskaber, 2 Telefonselskaber,21 og 6 af forskellig Art. Listen, der i flere Aar udgaves hver Uge, blev efterhaanden ført op til at bringe Kurser paa mellem 2 og 300 Papirer. I en vis Periode havde denne Liste faktisk en Del Betydning. Den blev ofte lagt til Grund ikke alene for private Forretninger, men ogsaa ved Afgørelser af offentligretlig Natur, ved Skifter i Dødsboerog Det viste sig imidlertid efterhaanden overordentlig vanskeligt at holde Listen vedlige. Ifølge Principet for Indretningen blev opgivne Kurser staaendeindtil meldtes, og paa saadanne Meldingerkom snart til at skorte. Herved slappedes

Interessen; Oplysningernes Paalidelighed kunde i Følge Sagens Natur omdebatteres, og fra Veksellerernes Side ydedes der ikke Listen nogen synderlig Tilslutning. Det blev i det hele efterhaanden klart, at «det for et Blad var en meget vanskelig Opgave at løse, og efter fem Aars Forløb besluttede Redaktionen at ophøre med disse ugentlige private Noteringer.

Der gik saa fem Aar, i hvilke Spørgsmaalet faktisk hvilede, og kun en enkelt Gang flygtigt kaldtes til Live ved fornyede Beklagelser fra Provinsernes Handelsforeninger.

I Virkeligheden var da Diskussionen om dette Emne allerede for længere Tid siden forstummet, da det omtalte Cirkulære i Februar i Aar pludselig paany gjorde Spørgsmaalet aktuelt.

No teringsud valget tog altsaa Sagen i sin Haand og Banken, der havde foranlediget denne Beslutning, trak sig loyalt tilbage og overlod Veksellererne at føre Spørgsmaalet videre frem.

Det kan vistnok heller ikke betvivles, at Sagen herved kom for det rette Forum. Hvad enten man vil være enig i at hævde en Eneret for Veksellererstanden med Hensyn til Fastsættelse af Kurser eller ej, kan det vistnok ikke bestrides, at som Forholdene foreligger, Problemet om de mange hidtil unoterede Papirers Værdsættelse sundest og bedst løses gennem det officielle Kursnoteringsudvalg paa Københavns Børs. Her er sikkert de bedste Betingelser til Stede for at skabe en god Løsning.

Spørger man imidlertid, om en saadan nu kan
siges at være skabt ved de af Udvalget trufne For
anstaltninger, maa man sikkert besvare dette benægtende.Den

ende.Dentrufne Ordning har absolut ikke Betingelser for at blive andet end en rent foreløbig. Og man kan sikkert føje til, at det er nødvendigt hurtigst muligt at gaa videre og se at naa til en virkelig Løsning.

De foreløbige Foranstaltninger, som Udvalget har truffet, kan næppe siges at have haft nogen synderlig praktisk Betydning. Den Liste, vi foran har aftrykt, er jo ret mager, og den er i de siden forløbne Uger ikke bleven federe; snarere er den skrumpet yderligere ind. Det er ikke underligt. Ordningen er nemlig truffen under en Stilhed, der staar i omvendt Forhold til den Offentlighed, under hvilken en Ordning i Aarevis været paakrævet. Herpaa kunde der jo let raades Bod ved Anvendelsen af et Kvantum af den Reklame, som selv gode Ting som oftest behøver for at vinde Fodfæste. Det er imidlertid vistnok heldigt, at Udvalget ikke har gjort noget for at vække Opmærksomhed sin i Principet meget betydningsfulde Og det staar i god Samklang hermed, at man ikke fra den Del af Pressen, der har fulgt Sagens Udvikling, har blæst i Trompeter for den ny Notering. Foreløbig egner den trufne Ordning sig sikkert bedst til at drøftes for en mere teoretisk interesseret som den hvortil nærværende Tidsskrift henvender sig.

Manglerne ved den trufne Ordning synes nemlig at være saa betydelige, at det sikkert vilde rumme en alvorlig F"are, paa det foreliggende Grundlag at søge at skabe Sagen den Tilslutning, som maa til, for at den kan faa virkelig praktisk Betydning.

Den trufne Ordning gaar ud paa, at alle Papirer,
altsaa Obligationer og Aktier af enhver Kvalitet, kan

anmeldes til Veksellerernes Liste, og hvis der meldes Køber- og Sælgerkurs, der kommer hinanden tilstrækkeligtnær saa vidt vides er den vedtagne Maksimumsforskelfor 5 °/0/₀ — sættes Kurserne.

Her brydes afgørende med Grundprinc perne for den københavnske Notering, med de Grundprinciper, ved hvis Hævdelse denne Notering har opnaaet sin betydelige Autoritet.

Dette er sikkert i højeste Grad betænkeligt. Ganskevist denne Torsdagsliste ikke med samme Ansvarlighedens Præg som den almindelige »ordinære« og »ekstraordinære« Notering. Publikum faar i selve Overskriften Besked om, at det her drejer sig om »Til- og Udbud paa ikke officielt noterede Papirer« og at Offentliggørelsen sker »uden Ansvar for Udvalget«.Alligevel det vistnok paastaas, at hverken den forskellige Betegnelse eller den parentesiske Fraskrivenaf er tilstrækkelig til at gøre det klart, hvilken afgørende Forskel, der er imellem disse Torsdagskurserog andre Kurser. Og det er dette/ der formentlig rummer en Fare for hele Noteringen. Hvis Torsdagsnoteringen, som endnu er ganske ukendt i videre Kredse, udnyttes paa den Maade, den uden Hinderfra Side kan udnyttes paa, vil det være muligt ad denne Vej at skabe ganske fiktative Kurser. Det har ganske vist Udvalget intet Ansvar for, men det vil kunne skade hele den københavnske Kursnotering. Man kan nemlig ikke forlange, at en jævn Mand, som er -bleven narret med en saadan kunstigt skabt Torsdagskurs, skal kunne skelne den ene Liste fra den anden, end mindre forstaa at vurdere disse Kurslisters højst forskellige Kvalitet. Han vil af

sin ene bitre Erfaring danne sig en almindelig Mistillid, der vil skære al Kursnotering over en Kam. De Kredse, hvortil en saadan Mistillid vil fortone sig, vil vel ikke omfatte det Publikum, der har et mere indgaaendeKendskab Kursforhold; hvor et saadant er til Stede, vil man forstaa at skille Klinten fra Hveden; men de Misbrug, der synes uundgaaelige, som Torsdagsnoteringenforeløbig indrettet, vil efterhaanden som de øver deres Virkning, hos det mere oplyste Publikumskabe Mistillid til denne Torsdagsnotering, som vil bevirke, at denne vil have meget vanskeligt ved at opfylde sin Mission.

Det er allerede antydet, at Grunden til dette pessimistiske paa den foreløbige Indretning, er det afgørende Brud, som Torsdagsnoteringen har gjort paa alle de hidtil gældende Principer for Kursnoteringen paa Københavns Børs. Vi har foran berørt de almindelige som man hidtil har fordret opfyldte for at anerkende et Papir som skikket til offentlig Notering. Til Torsdagslisten kræves ingen Kvalifikationer. man ikke opretholder de almindelige Betingelser, er kun naturligt; herved vilde man paa Forhaand forfejle Hensigten. Men Maalet kunde sikkert meget vel være naaet, selv om man havde fastholdt som Hovedprincip, at der dog kræves visse Egenskaber ved Papiret, for at gøre en Notering naturlig. Ydermere maa erindres, at der ved et Papir kan klæbe saadanne Mangler, at de ikke alene gør en Notering mindre naturlig, men endog gør den i høj Grad skadelig.

Vil vi kaste Blikket paa de foran fremhævede
Betingelser og spørge, hvilke af disse der er saa fundamentale,aten
Fravigelse ikke uden Skade

kan ske, vil det være klart, at dette ikke i særlig Grad gælder Kravet om Kapitalstørrelsen. Mere Betænkelighed maa det derimod vække at opgive Kravet om offentlig Udbydelse og om, at man gennem offentlige Regnskaber har Kendskab til det paagældende Selskabs Drifts- og Ballanceforhold. Men afgørende er det, ikke at give slip paa Fordringen om, at Kapitalen skal være saaledes fordelt, at der virkelig er modstaaendeKøber og Sælgerinteresser til Stede, som gennemNoteringenkan til Udtryk. Det er igen nem Opgivelsen af dette Krav, at man aabner Døren for de mest graverende Misbrug af Noteringsinstitutionen I et Land, hvor der ikke er Skygge af Aktieselskabsregler,erdette farligt. Et af disse Aktieselskaber,hvisVærdier eksisterer paa Papiret og hvis Aktier kun befinder sig paa ganske faa Hænder, kan under dette System foranledige den pynteligste Pari Notering af uafsatte Aktier. Der kræves kun, at d'Herrer Ejere bliver enige om Sagen. De melder sig hos deres Veksellerere, anmoder én om at give Køberkurs103,en om at give Sælgerkurs, f. Eks. 105, og Noteringen fuldbyrdes. Det kan maaske ske endnu simplere, da det ikke kan antages at være udelukket,atsamme giver baade Sælger- og Køberkurs. Man vil maaske nu indvende, at naar der virkelig ikke findes flydende Materiale af det paagældendePapir,har ingen Betydning, at en saadan nominel Kursnotering finder Sted; det hjælper med andre Ord ikke Manden mere at faa sin subjektive Vurdering sat paa Listen, end det hjælper ham at sætte den i sine Bøger eller hævde den paa anden Maade. Men denne Indvending afvæbner sig selv.

Thi det er netop Faren, at den i den trykte Kursliste med en vis autoritativ Karakter udtalte Vurdering har Betingelsen for at skuffe. Er i længere Tid en Situationpræpareretmed bestemt Plan for Øje, er det meget let tænkeligt, at man ad denne Vej kan instituereenSvindel, den københavnske Kursnotering er meget lidt tjent med at komme i den fjærneste Berøring med.

Og det rene Svindel-Eksempel er jo dernæst ingenlunde eneste, der faar Betydning. Ved Papirer, der kun frembyder ringe Mulighed for Omsætning, aabner den ganske ukontrollerede Antagelse af alle Papirer som skikkede til Notering en vid Mark for Misbrug i større og mindre Omfang. Dobbelt vil dette komme til at gøre sig gældende, fordi Torsdagslisten ikke skabes under den samme fortræffelige Garanti, som iøvrigt giver den københavnske Notering sit Særpræg. Mens >de Hundrede vagtsomme Øjne« ellers er den levende Garanti for Reellitet og Paalidelighed, foregaar ved Torsdagsnoteringen alt ukontrolleret. Her ved den ene ikke hvad den anden gør; ingen formaar at gribe regulerende ind; den Kurs, der sættes paa et af de Tusinde Papirer, som der er Mulighed for at notere, staar en Uge igennem før den kan reguleres. Og den reguleres da ikke ved blot at give f. Eks. en langt billigere Sælgerkurs, naar der i den ny Uge ingen Køber melder sig. Saa bliver der ingen Kurs, og Publikum har den forrige Køber- og Sælgerkurs som Rettesnor!

Hovedmanglen ved den trufne Ordning er da den, at den aabner Døren altfor vidt. Hvor det tidligere var uhyre vanskeligt at klemme sig ind, er nu begge Fløjdørene slaaede op paa vid Gab. Ganske vist fører

den aabnede Dør ind i forskellige Rum; men som
vi har set er det ingenlunde tilstrækkeligt.

Det første Krav, man maa stille om Forandring, bør da sikkert gaa ud paa, at Udvalget fastsætter Regler for, hvilke Betingelser, der maa kræves opfyldte, for at et Papir overhovedet skal kunne noteres. Reglerne skal naturligvis ikke formuleres saaledes, at man overvejende udelukker; nej, de maa tværtimod være saa rummelige som muligt, men dog saaledes, at de lukker Døren for Misbrug i saa vid Udstrækning, som dette kan lade sig gøre.

Hvis der træffes Bestemmelser i denne Retning og der fastsættes Betingelser, afpassede efter det særlige Formaal, som skal opnaas, vil allerede et betydeligt Fremskridt være naaet. Kursnoteringsudvalget vil derved faa Oversigt over det Materiale, der i det hele foreligger. Der vil hurtigt foregaa en Sigtning af det forhaandenværende Materiale, og denne vil sikkert bevirke, det virkeligt til Notering uegnede udskydes. Thi naar der fastsættes liberale Betingelser (som derfor meget vel kan byde den ønskede Sikkerhed), er der næppe Tvivl om, at alle eller dog de fleste Selskabspapirer, der i det hele er Mening i at sætte Kurs paa, virkelig ogsaa vil underkaste sig Betingelserne, eftersom det altid vil være af betydelig Interesse for Aktionærerne, at Papirerne er underkastede en regelmæssig Vurdering.

Et Spørgsmaal bliver det saa fremdeles, om det ikke derefter vilde være naturligt at indrette Torsdagslistenefter lignende Princip som Onsdagsnoteringen. Dette er Sagens anden Hovedside. Naar den Reefuleringaf som foran er omtalt, ikke kan

afvises, synes det ikke unaturligt at gaa et Skridt videre og fastsætte Torsdagskurserne under den samme Kontrol, som ledsager den øvrige Kursnotering. Selv om man vilde indføre det samme Princip for Torsdagsnoteringensom for den saakaldte »ekstraordinære«Onsdagsnotering, det meget vel være muligt at opretholde en Forskel imellem de to Noteringer,idet jo er Forudsætningen, at der kun skulde kræves de nødvendigste Betingelser for Optagelse til Torsdagsnotering.

Under alle Omstændigheder vilde det sikkert være naturligt, at der forud skete Anmeldelse om de Papirer, paa hvilke der søgtes Kurssætning. Naar saadan Anmeldelse bekendtgjort paa samme Maade som det nu bekendtgøres, hvilke Papirer der er anmeldte til Onsdagsnoteringen, vilde Publikum derved paa Forhaand ä jour og have Anledning til at melde sig enten som Købere eller Sælgere. Det siger sig selv, at Noteringen derved baade vilde have mere Udsigt til at faa praktisk Betydning og vilde give den efter Omstændighederne største Garanti for Reellitet. Thi en Hovedindvending ved en Ordning som den nu trufne vil det stadig være, at et saa rigt Materiale virker for overvældende; det vil være meget vanskeligt Købere og Sælgere at finde hinanden, naar det ikke forud vides, at der søges Kurs. Er dette ikke bekendtgjort, vil det oftest bero paa et Lykketræf, Køber og Sælger finder hinanden. Det forudsætter alt Fald en betydelig Ihærdighed hos de paagældende.

De her fremsatte Betragtninger kan resumeres saaledes: De af Kursnoteringsudvalget trufne Foranstaltningerviser, med den angivne Foranledningtil at man fra Udvalgets Side ønsker at forbeholde Veksellerere og Vekselmæglere som saadanne en Særret m. H. t. Kursnotering, hvad der sikkert ogsaa baade teoretisk og praktisk lader sig udmærket begrunde. Man kan fremdeles ud af de foretagne Skridt udlede en Tendens til at gøre den københavnske Kursnotering saa omfattende, som Tiden kræver den. At Københavns Børs bør være Centralstedet for Omsætning og Notering af hele Landets Værdier synes givet, ligesom at den alene som Forholdene ligger for, har Betingelserne for at være et saadant Centrum for Aktie- og Obligationshandlen.Ved forsøgsvise Torsdagsnotering er saavel det almindelige Problem om unoterede Papirer kommen et stærkt Skridt fremad imod Løsningen, ligesom det særlige Spørgsmaal m. H. t. Provinsernes Papirer er ført fra den teoretiske Diskussions Lejr over i det praktiske Forsøgs. Baade Hensynet til de unoteredePapirer Omsorgen for at hævde den nuværendeKursnoterings kræver imidlertid fastere Rammer end de rent foreløbige, som det hastigt besluttede Forsøg har muliggjort. Hvorledes disse Rammer nærmere bør fastsættes, kræver sikkert grundig Overvejelse. Det synes imidlertid ingenlunde umuligt at fastsætte saadanne i Overensstemmelse med de almindelige Kursnoteringsprinciper, hvis Hævdelse i mere end en Retning er af fundamental Betydning. Den Løsning, der sikkert paa det foreliggende Grundlagvil skabes af dette i Aarevis debatterede

Spørgsmaal vil ikke — som man tidligere ofte har været tilbøjelig til at mene — med Nødvendighed kræve en fuldstændig Reform i Noteringsmaaden, bort fra det bundne, auktionsmæssige Princip over til den friere Noteringsform. Men det vil sikkert være en betydelig Fordel, at man ogsaa for disse — i visse Henseende særegne — Papirer har Erfaringer at bygge paa, naar man før eller senere maatte beslutte at gøre Springet fra det nuværende System over til en friere Noteringsform.